投资逻辑
公司经验足,背景强:招商轮船拥有30 年的油轮管理和运营经验,过去5年里公司的VLCC 运价变化幅度有4 年跑赢市场平均水平,足以证明其管理和运营能力对业绩的正面影响。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中国石化占公司9.85%的股权,其旗下子公司联合石化(Unipec)是中国最大的石油贸易公司,主要承担着中国石化的原油进口,占全球VLCC 订租量的11.5%,有利于为公司争取较好的合同价格;
以外贸的散货和原油运输业务为主,经营策略灵活:招商轮船主要的利润来自于散货和原油船舶的运营和出租。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司的经营策略较为灵活,采取期租与程租组合的方式,在运价上涨周期采用程租方式经营,而在运价下跌风险增加的时候则增加期租合同,锁定运价和规避风险;
原油和散货运输供需恶化影响明年盈利水平:由于2011 年运力供给仍处于明显过剩的水平,预计明年散货和原油运输价格仍有下跌的风险,公司的盈利将受到拖累。影响航运公司盈利的最重要因素是运价水平,因此即使公司运力在未来两年增速较高,但基于我们对原油和散货运输价格小幅下跌的判断,公司盈利增速将在较低的水平维持甚至有负增长的风险;盈利预测及估值
我们预计公司 2010-2012 年的EPS 分别为0.23、0.24 和0.28 元,对应2011/12 年PE 分别为18.2 和15.3 倍;
公司 2011 年的PE 水平处于行业中间水平,而PB 水平则为业内最低水平,但考虑到明年行业景气程度恶化,估值并不吸引;
投资建议
油轮和干散货船明年的运力供给仍处于高峰期,预计运价将会在低位徘徊,因此虽然公司运力快速增长但业绩增长有限。基于我们对干散货和原油运输行业基本面的担心,维持“持有”评级;
风险提示
运价风险:1)低迷导致VLCC 拆解大幅增加,明年供需关系好转导致平均运价好于我们预期;2)中国需求复苏以及船舶塞港导致干散货运价上涨;在手现金充足以及负债率较低,大量造船可能提升未来业绩弹性;