投资逻辑
中海油庞大的“十二五”规划确保公司收入的强劲增长:中海油总公司规划2015 年时自产油气产量要达到8500-10000 万吨,较2010 年增长70%~100%;与此同时,中海油开发投资同比增长将在100%以上。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】由此,我们推导出“十二五”期间海油工程收入复合增长率为23%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
毛利率触底回升:公司09 年毛利率下滑的原因来自任务量的大幅上升而自有船舶能力不足,外租船费用过高;10 年毛利率下滑来自固定资产上升过快而任务量下滑明显,造成折旧压力过大。我们预计随着“十二五”中海油庞大的开发规划,公司产能扩张到位,毛利率有望在2 年内回到正常水平。由此,我们推导出“十二五”期间海油工程毛利复合增长率为34%。
资本开支高峰已过,产能具备只待任务量快速增长:自07 年开始,公司进入产能的快速扩张期,随着深海MPV 船的开工建造,公司即将打造完成全套的深海建造安装能力。同时根据国内外可比公司的经验,公司现有及在建的船舶已经足以支撑公司达到200 亿以上的年收入,我们预计公司资本开始快速增长的时段即将结束。
深水业务提升估值:“十二五”期间公司将利用3~5 年时间使自身逐步具备深水能力。而中海油总公司深水勘探开发的战略目标是——深水大庆,即2020 年总产量5000 万吨油当量能力。由于南海深海油气田储量增长长期前景光明,可确保公司2015 年后的收入增长,因此即使深水开发在短期对盈利贡献有限,但可提升公司的估值。
盈利预测及估值
我们预计公司10-12 年可分别实现销售收入8,153、11,186 及14,587 百万元,同比分别增长-41.6%、37.2%及30.4%;可分别实现归属于母公司净利润441 、970 及1,571 百万元, 同比分别增长-55.1% 、119.8%及61.9%,折合每股收益0.114、0.250 及0.404 元。
考虑到我们预测的公司“十二五”期间净利润复合增长率高达50.5%,我们给予公司未来12 个月目标价10.0 元,折合40 倍2011 年PE,PEG 为0.8。
我们认为海油工程正处于业绩拐点期,即将进入长周期的高速发展阶段,“十二五”期间公司的增长潜力巨大并且明确,予以“买入”评级。