三季度GDP  增速预期中放缓，9  月份数据是关键。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】三季度11.5%的GDP  增速基本符合预
期，因为7、8  两个月工业产出增速已经明显回落。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）因此，9  月份的数据才是关键，重点还
是看工业数据，因为它最能反应总需求的变化。CPI  的数据由于农业部和商务部公布的频率更高，在很早的时候就可以做出预测，因此涨幅回落基本符合预期，只是回落幅度小了点。从GDP  结构上看，外需增量的贡献在逐渐减弱。
    工业反弹幅度明显超出预期，而投资增速却回落，原因在于顺差同比增速的提升。9  月份工业反弹并不在预期之外，前期信贷并未有效控制，而这有滞后效应，但18.9%的同比增速明显超出预期，反应了总需求的高弹性。9  月份工业大幅反弹的同时投资增速却明显回落（9月份只有24.8%）并不矛盾，因为9  月份顺差同比增速（非环比）8  月份提高20  个百分点。而投资数据本波动较大，数据质量也较差。
    CPI6.2%涨幅仍然较高，更重要的是当前的通胀水平难以抑制通胀预期。6.2%明显高于我
们之前根据农业部和商务部跟踪的农产品价格作出的推测。9  月份CPI  涨幅较8  月份有所
回落，但这并不表明通胀压力有所弱化。因为6.2%本身仍是很高的水平，CPI  涨幅只要在
4%以上，都难以改变居民的通胀预期，未来一段时间的粮食价格还有一定的不确定性。我
们认为本月加息的概率仍然较大。
    我们认为工业增速反弹是暂时的，内外需求总体上都将回落。从内需来讲，一段时间里紧缩的力度仍会加强，因为通胀是央行当前面临的头号问题。按央行的要求，四季度商业银行信贷余额要零增长，这已经是非常严厉的措施。尽管未必完全如此执行，由于大部分银行前三季度已经用完全年额度，商业银行并不存在很大冒政策风险的动机，这将对企业投资产生非常直接的影响。而前期紧缩政策的累积效应也将逐渐体现。外需看，贸易顺差的贡献仍将逐渐减弱。今年上半年贸易顺差增量占总需求的增量达到了27%，到了前三季度已经下降到23%。其实最近几个月贸易顺差环比已经零增长，这已经部分的反应人民币升值、出口政策和外需放缓的作用，而这些因素在相当长一段时间里仍会延续。从出口看，结合目前的外部经济环境，下半年的出口不容乐观。一方面，全球经济未来将放缓。美国次级债问题的影响目前还不明确，但是加大了美国经济保持低速增长的可能性。另一方面，从2006年中期以来，我国贸易加权实际有效汇率一直在上升，到目前为止大概上升了7-8%。结合这两点来看，四季度我国贸易顺差环比低增长，甚至零增长的可能性是很大的。由于最近贸易顺差增量占总需求增量很大，顺差的缩减这会对总需求形成重要负面影响，我们预计四季度总需求环比仍会回落。当然从短期看，10  月份工业增速仍可能会比较高。