投资要点:
前 3 季实现销售签约面积和销售签约金额为483 万平米和 414 亿元,同比增长23%和28%,EPS0.50 元,ROE8.5%,营业收入、归属于母公司所有者净利润179 亿元、23 亿元,同比增长51%和28%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】受3 季度结算项目毛利低影响,拉低前3 季综合毛利率和净利率至32.4%和13.3%,较中期下降2.1 和1.2 个百分点,较09 年下降4.4和2.1 个百分点,同时也使1-3 季营业税及附加较09 年下降2.3 个百分点。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)前3 季,公司新开工面积649 万平米,竣工面积171 万平米,同比增长67%和42%;在建面积1506 万平米,同比增长43%;前3 季三项费用率4.5%,较中期上升0.3 个百分点,随着年底更多销售款的结算,费用率恢复到09 年4.3%的水平可期。
公司 09 年底预收款298 亿元,10 年前3 季实现签约金额414 亿,扣除前3 季已结算收入179 亿元,剩余可结算金额是539 亿元。4 季度因可售货量多,并采取“以量定价”的方式销售,我们保守预计公司4 季度将实现150 亿元的签约销售金额,10 年全年将实现564 亿元的签约销售金额。扣除10 年的结算收入,预计尚有559亿元已售未结资源可供来年结算,今明两年业绩锁定无疑。(注:因付款延后因素3季末公司尚有71 亿元未进预收款项)。因公司未结算资源均价较前3 季度结算均价高,我们预计4 季度更多高毛利率的产品将结算,净利润率有望提升至15-16%。
公司有远见地大幅调高长期借款比例以应对行业调整可能带来的资金压力,财务杠杆风险仍在可控范围内。3 季末,资产负债率、扣除预收款项后的负债率、净负债率为79%、45%和146%,环比提高2、0 和13 个百分点。期末预收账款高达468 亿元,占总负债的43.38%,是资产负债率较高主要原因;负债中有息负债567 亿元,占总资产的41%,实际负债水平合理;真正反映负债水平的扣除预收账款后的负债率属正常水平,在业内处于中游水平,财务杠杆风险仍在可控范围内。3 季末,货币资金137 亿元较中期增加11 亿元/增长18%,较09 年减少10%;长期借款较09 年增长169 亿元/增长近133%,同时减少短期借款比例,一年到期借款余额仅43.4 亿元,占借款的8%,相对于137 亿元的货币资金而言,无短期偿债压力。
公司拥有开发资源量多,即使来年开拓资源量不增长也能支持5 年的结算量。3 季末,公司在建拟建项目128 个,总占地面积2860 万平米,权益容积率面积4231 万平米,3 季度新拓展项目13 个,扩征用地两幅,新增权益容积率面积421 万平米。
前 3 季公司出色的销售业绩更坚定了我们对公司3-5 年内再造一个保利的信心。维持对公司10-11 年EPS1.08、1.39、1.84 元的预期;RNAV16.39 元,股价8.6 折交易,11 年10X PE。未来6-12 月合理股价应为20.9 元,15X PE,再次“推荐”。
风险提示:注意政策调控过紧、调控时间过长带来的楼市超预期的低迷等的风险。