中信证券与贝尔斯登战略合作点评
        公司23  日发布公告称，与贝尔斯登公司就建立战略合作关系事宜进行商议，公司股票暂时停牌。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】目前，双方的战略合作尚需等待中国证监会审批，如证监会核准合资事宜双方将召集股东大会进行表决。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        点评：
        1、战略合作的内容为互相持股+成立合资公司
        公司并没有披露合作的细节内容。据媒体报道，本次战略合作的主要内容如下：中信证券出资10  亿美元购买贝尔斯登公司可转债（40  年期），转换后相当于贝尔斯登目前总股本的6%，同时中信拥有继续增持贝尔斯登股份达到9.9%的权利。贝尔斯登投资中信证券可转债10  亿美元（6  年期），转换后相当于中信证券目前股本的2%，同时贝尔斯登拥有继续增持中信股份达到5%的权利。此外，双方将合并在亚洲其它地区的业务成立一家合资公司，贝尔斯登将贡献其在香港、东京和新加坡的业务，中信证券则将贡献其在香港的业务，双方在合资公司中的股权比例为50%：50%。
        贝尔斯登总股本为1.44  亿股（其中已发行股本为1.15  亿股，次级债事件后公司陆续在市场上回购了一些股票），因此可转债隐含中信证券转股成本为116  美元/股，而中信证券可转债隐含贝尔斯登的转股成本约为113  元/股，转股成本均接近于两家公司最近的交易收盘价格，这也从一个侧面反映了交易双方均认可对方目前的股价定位。
        单从交易本身看，如以转股成本计算，中信证券的收购贝尔斯登股权的PE  为8  倍、PB  为1.3  倍左右。尽管我们预期次债风波的冲击将使贝尔斯登未来几年的业绩受到一定冲击，但考虑到次债风波后贝尔斯登股价已经有了比较充分的下跌，中信入股的成本相对仍是比较低的。可以说，公司很好地利用了次债事件，实现了国际业务的低成本扩张，这与综合治理时期公司大手笔的并购如出一辙。
        2、实现低成本扩张，公司国际化战略又迈出坚实的一步
        我们认为，贝尔斯登从中信证券获得10  亿美元的现金流，这对受到次债风波冲击的公司而言无疑具备积极的意义。对于中信而言，与贝尔斯登合资有助于其快速拓展亚太区投行业务，迅速提高国际业务在公司盈利中的比重，降低业务单一倚赖某一区域市场的风险，并最终降低业绩的周期性。贝尔斯登在2004-2006  年非美国业务（主要包括欧洲、亚洲和南美洲）贡献的税前利润逐渐增加，在2006  年达到4.78  亿美元（其中国际固定收益证券业务2002-2007  年的CAGR  为36%），我们估算来自于亚洲地区的税前利润在1.50  亿美元左右。按照去年贝尔斯登的有效税率35%，亚洲业务的税后利润贡献在1  亿美元左右。从这个角度看，中信以10  亿美元的代价收购了去年税后利润贡献1  亿美元的亚洲业务，收购PE  仅为10  倍。