一、事件概述
　　10月29日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收26.53亿元，同比+10.14%；实现归母净利润3.60亿元，同比+10.63%，基本EPS为0.89元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润16.83/3.48亿元，同比分别+15.50%/+33.54%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　二、分析与判断
　　Q3月饼业务产销两旺，速冻业务继续保持强劲增长
　　收入端，Q3进入月饼销售旺季，公司月饼业务产销两旺；速冻业务保持高速增长；餐饮业务下滑幅度大幅收窄，带动前三季度收入恢复双位数增长；利润端，餐饮业务对利润的负面冲击降低，且受益费用率下行，公司Q3利润增速大幅高于收入端。
　　食品业务方面，前三季度月饼产品/速冻食品/其他产品/餐饮业务同比分别实现收入12.44/6.04/4.67/3.16亿元，同比分别+16.95%/+51.47%/+10.61%/-36.62%；合Q3分别实现收入12.24/1.77/1.27/1.47亿元，同比分别+18.97%/+27.37%/+6.52%/-9.05%。月饼业务方面，与我们此前判断一致，疫情趋缓导致探亲访友需求回升，推动月饼业务旺季动销加速，取得高双位数增长。此外，今年中秋与国庆相连，预计部分收入将在Q4确认，月饼业务整体收入增速将更高。速冻业务方面，疫情负面影响消退后居家消费需求有所下滑，速冻业务增速环比有所下降，但总体仍保持较强劲增长态势。伴随未来产能持续释放，速冻业务仍将大概率保持快速增长态势。餐饮业务方面，各地堂食恢复良好，餐饮业务增速环比逐季改善，未来随着餐饮限制的全面解除，Q4有望恢复正增长态势。
　　渠道收入方面，前三季度公司直销/经销渠道分别实现收入10.87/15.43亿元，同比分别-0.51%/+19.62%，合Q3分别实现收入6.95/9.80亿元，同比分别+22.64%/+11.12%。经销商渠道收入占比仍然较高，Q3月饼动销的直销渠道增速更快。前三季度广东省内/广东省外/境外分别实现收入20.15/5.88/0.28亿元，同比分别+ 7.71%/+21.43%/-1.19%，合Q3分别实现收入11.95/4.71/0.10亿元，同比分别+14.25%/+20.06%/-11.33%。广东省仍是最大市场，但省外市场收入增速明显高于省内。
　　餐饮业务收入下滑严重拖累毛利率表现，Q2控费效果显著
　　前三季度公司毛利率为51.02%，同比-3.32ppt（Q3为55.65%，同比-2.97ppt）。餐饮业务收入下滑是拖累毛利率的主因，随着餐饮业务复苏，毛利率下滑幅度环比有所收窄。前三季度期间费用率为32.88%，同比-4.16ppt（Q3为28.38%，同比-6.56ppt）。其中销售费用率为21.72%，同比-4.63ppt（Q3为18.65%，同比-6.89ppt），原因是月饼业务动销两旺，终端优惠处于较低水平，同时疫情期间公司受益于相关疫情优惠政策。管理费用率为9.49%，同比-0.21ppt（Q3为7.86%，同比-0.58ppt），原因是人工成本、租金及折旧摊销等费用投入得到收入的有效摊薄。研发费用率为2.08%，同比+0.06ppt（Q3为1.93%，同比+0.46ppt）。财务费用率为-0.41%，同比+0.38ppt（Q3为-0.09%，同比+0.45ppt）原因是相关开支侵蚀现金，利息收入同比减少。
　　食品制造产能持续扩张叠加渠道加速建设，仍看好公司中长期成长性
　　渠道方面，三季度末公司在广东省内/广东省外/境外分别拥有经销商452/201/15家，同比分别+31.78%/+25.63%/+50.00%。经销商数量扩张与产能扩张同步，渠道建设将有效承接产能的持续扩张。
　　产能扩张方面，公司自19H2以来持续新增生产线，目前梅州基地一期建设正有序推进。月饼产品方面，目前湘潭基地一期已逐步投入使用，为月饼系列产品提供产能保障，未来湘潭二期项目也将逐步投入建设。中长期看，各基地正稳步推进建设并将有序推进产能，食品板块的中长期成长性无忧。
　　三、盈利预测与投资建议
　　根据前三季度经营情况，我们上调盈利预测。预计20-22年公司实现营业总收入33.46/39.48/45.71亿元，同比+10.5%/+18.0%/+15.8%；实现归母净利润为4.33/5.29/6.17亿元，同比+12.7%/+22.2%/+16.5%。按照最新股本对应EPS为1.07/1.31/1.53元，目前股价对应PE为33/27/23倍。公司估值低于食品综合板块44倍左右的平均估值水平（算数平均法，业绩对应2020年wind一致预期），公司产能稳步扩张，中长期成长性较好，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　疫情冲击负面影响超预期；食品制造募投项目进展不及预期；餐饮业务异地扩张不及预期；食品安全问题等。