1、整体：单季营运利润同比增速表现略超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】前3季度集团归母净利润同比-20.5%，Q3单季同比+7.7%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）前3季度营运利润同比+4.5%，其中寿险及健康险、财险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块分别同比+ 9.3%、-22.4%、-5.2%、-7.6%、+40.1%、-10.2%、+13.6%。归母净资产较年初+5.4%，增速较弱，我们预计由计入FVOCI项目的投资浮亏带来。
　　Q3当季营运利润同比+12.4%，其中寿险及健康险、财险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块分别同比+15.7%、-34.0%、+6.0%、+6.3%、+74.1%、+247.7%、-5.9%。
　　2、寿险：NBV同比-27.1%，基本符合预期，主要由NBV margin下滑导致，前3季度下滑12.4pct至35.7%。其中，Q3单季NBV同比-33.5%，新单保费同比+17.3%，但margin同比-25.3pct，主要由于1）公司在个险及团险渠道销售了较多的低margin万能险产品；2）margin较低的重疾险替代了部分高margin重疾险。
　　代理人队伍仍处于调整期，但结构正在优化。2020年9月末代理人规模104.8万，较上年末-10.2%，同比-15.8%，但公司优才占比较年初提升。我们预计，随着代理人改革项目的落地实施，代理人规模及产能将于明年触底回升。
　　3、财险：归母营运利润同比-22.4%，3季度单季同比-34.0%，主要受综合成本率提升影响。前3季度综合成本率提升2.9pct至99.1%，我们预计由保证保险赔付率上升及部分非车险费用率提升带来。
　　4、投资：年化净投资收益率4.5%，同比-0.4%，预计汇丰未分红是主要影响（2019Q1-3汇丰分红约40亿）；年化总投资收益率5.2%，同比-0.8pct。汇丰市值下滑的影响体现在其他综合收益科目，3季度末其他综合收益-276亿（上年末为-16亿）。
　　投资建议：单季营运利润同比+12.4%，表现略超预期；NBV同比-27.1%，基本符合预期。公司目前业务重心已转向2021年开门红，对于开门红的准备以及重视程度较前两年大幅提升。在超低基数及积极准备的情况下，2021Q1有望出现业绩转机，后续代理人收入、增员及重疾险销售也将得到提振。长期来看，平安寿险启动的一系列改革项目，从文化、模式、经营、产品、渠道五大方面赋能升级业务队伍，有助于构建平安寿险的长期竞争优势，差异化服务、O2O寿险经营、专业化代理人团队建设有望明年带来破局。我们维持前次盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为1291亿、1506亿、1782亿，YOY-13.6%/16.6%/18.34%。目前2020PEV为1.10倍、2021PEV为0.96倍，处于2012年来30%估值分位水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：利率下行超预期，代理人规模下滑超预期，开门红保费增长不及预期