3月贷款符合预期，总体看流动性仍较为充足。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】3  月新增贷款为5107  亿元，一季度为2.6  万亿，按全年7.5  万亿计算，占比约35%，符合我们此前‘信贷政策会“拨乱反正”，重新回到正常节奏上’的预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们认为，尽管一季度信贷规模低于去年同期，但考虑到去年同期有1  万多亿的票据贷款（图2），同时去年的部分贷款转化成了银行存款，因此总体看，当前的流动性仍然是相当充足的。充足的流动性是近期房价再次快速上涨的一个重要因素。
        基数效应导致  M1  和M2  明显回落。3  月M1  回落至29.94%，M2  回落至22.5%，符合我们此前预期（图3）。由于09  年3  月份M1  和M2  分别大幅增加了10392  亿和23919  亿，因此基数的大幅提升导致今年3  月M1  和M2  都出现了明显回落，我们预计这种情况还会在今年6  月份重现，初步估计到二季度末，M1  将回落至26%左右，M2  回落至18%左右。但最近的4、5  月份，由于基数的稳定和经济的活跃程度可能继续增长等原因，预计M1  和M2  将维持在3  月份附近的水平，保持稳定。
        受人民币升值预期影响，一季度存在明显的热钱流入迹象。截至3  月末，国家外汇储备余额为24471  亿元，其中一季度增加479  亿美元。如果我们假定3  月外商直接投资为80  亿美元（数据暂未公布），那么不可解释的外汇储备增长约114  亿美元。值得注意的是，3  月单月不可解释的外汇储备增加约217  亿美元（图4），再考虑到一季度期间欧元的持续弱势，因此3  月份可能存在较为明显的热钱流入，这可能与近几个月以来人民币的升值预期密切相关（图5）。
        全年货币政策可能呈现“前松后紧”状态。今年国内外经济环境比较难以把握，因此政府在年初时显然并不愿意首先加息发出强烈的退出信号，货币政策选择了不加息、不升值的组合，主要是通过数量型手段来控制流动性。而近期房价的大幅上涨打破了这一均衡，政策可能被迫收紧，呈现出前松后紧的态势。如果房价在近期继续上涨，那么政府可能会考虑在二季度加息，尽管加息的直接影响可能较小，但通过加息可以释放政府调控经济、调控房价的信号和决心。考虑到升值可能对出口产生的负面影响，我们认为，政府应该会选择“加息不升值”的政策组合。