报告摘要
　　从产业链服务商，逐渐转型新能源金属供应商
　　公司前期更多是贸易公司与工业品经销商属性，但不断转型新能源金属，介入钴产业链和镍项目。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　内生外延，钴产业链基本形成完整体系:自贸易切入，自建刚果金钴冶炼项目；并购科立鑫，获取深加工资产；向上游延伸，收购恩祖里铜钴资源。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）通过近两年的自建和收购，公司已初步建立起钴产业链原料、冶炼、深加工、贸易等环节布局。
　　前瞻布局，将率先成为稀缺镍资源标的：公司已经通过参股英国镍业、控股印尼友山镍业等进入镍产业链。其印尼项目有望率先投产，公司将成为A股稀缺的镍资源标的。参股的英国联合镍业仍有望进一步控股，扩大镍资源储量。
　　钴产能扩张，镍项目投产，业绩进入转折期
　　三大钴项目未来陆续投产，产能将迅猛翻倍：公司刚果（金）在建铜钴项目、科立鑫大余项目和卡隆威矿山项目，或将使得公司钴产能扩大4倍。估算2020-2022年，毛利年增量将达到1.26、2.09、6.39亿元。若考虑钴价上行，以及项目中铜的贡献，其利润增量将更可观。
　　印尼高冰镍项目即将投产，或贡献可观利润：未来高镍三元材料放量将有效带动镍资源需求。公司高冰镍项目达产后年平均税后利润有望达9504万美元，盈利潜力较优。以35.75%持股占比计算，项目预计达产后为上市公司年平均贡献归母净利润2.4亿元人民币。
　　行业估值修复，且公司在新能源金属中低估
　　无钴化短期证伪，钴产业链估值压制消除：无钴化的短期应用证伪，使得市场对钴的需求和应用重新评估，这直接带动了钴价企稳和钴板块估值修复。
　　公司并未完全享受新能源金属企业估值：按市盈率看，行业均值202.55倍，中位数63.04倍，盛屯矿业53.17倍；按企业倍数看，行业均值62.43倍，中位数28.20倍，盛屯矿业18.90倍；从市净率看，行业均值3.91倍，中位数2.52倍，盛屯矿业1.63倍。
　　投资建议：业绩估值双驱动，维持买入评级
　　我们估算盛屯矿业2020-2022年将实现归母净利润4.54、8.90、15.06亿元，对应EPS分别为0.20、0.39、0.65元/股，动态PE分别为32.30X、16.47X、9.73X。考虑到公司钴产业链形成完整链条，同时是稀缺的新能源镍标的，我们认为公司估值有向行业均值修复的动力。6个月内给予50倍PE，目标价10元/股，维持买入评级，看好其在业绩和估值双驱动下的股价弹性。
　　风险提示：（1）下游需求不及预期，导致钴价波动风险；（2）项目投产进度不及预期；（3）汇率波动风险。