◆格力发布2020半年度业绩预告：2020Q2收入符合预期，利润略低预期
　　格力电器7月14日晚间发布2020年半年度业绩预告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】预计2020H2年公司营业总收入695-725亿元，同比下滑26%~29%，归母净利63-72亿，同下降48%-54%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，2020Q2，公司收入同比下滑10%~15%，归母净利下滑30%~41%。收入符合预期，利润下滑幅度大于收入；市场的核心分歧依然在公司能否顺利推进渠道改革。
　　◆降价+电商双管齐下，库存+动销明显改善，单季收入增速符合预期
　　格力二季度以来动销有明显改善，安装卡双位数增长。一方面，公司加大在电商渠道的发力，4~6月线上销量份额同比基本翻番（接近30%）；而线下渠道在“红四月”促销中，份额保持在40%以上；随后的多次直播卖货，也有效的促进了经销商的零售改善（考虑第三方监测不包含专卖店体系，格力实际线下零售表现要好于数据表现）。在份额提升驱动下，公司零售复苏要好于行业，单季安装卡同比双位数增长。
　　单季出货基本持平，零售/出厂价明显下降。格力份额的快速增长主要还是由其终端价格的下降所带动。根据奥维统计，线下价格同比下降幅度一度达到10-20%，而线上均价降幅达到30%-40%（5-6月均价降幅开始环比收窄）。虽然单季安装卡有双位数增长，但在去库存基调下，公司单季出货估计基本同比持平，而叠加均价的下行，最终单季收入端同比下降10-15%。
　　库存去化如何？直播卖货是否又积压了新的库存？“6.1”和“6.18”两次大规模促销中，格力通过直播分别实现65亿/103亿的收入，市场担忧是否会存在经销商提货增加库存的现象。我们估算，直播收入中一半左右是转化为了C端零售，但亦有一半是经销商的补库（类似网批的模式）。考虑到提货成本低，虽然直播网批使得经销商的绝对库存水平下降速度放缓，但我们估计高价库存的去化效果是良好的，库存的结构是有明显优化
　　◆如何理解公司单季利润下滑幅度高于收入：降价抢份额为明智之举
　　相比较收入端的显著回暖，格力2020Q2单季利润还有30-40%左右下滑，如何理解？
　　守住份额是首要任务，降价补贴牺牲利润。对于格力来讲，份额提升的背后是超过行业和对手的均价降幅。相较美的集团（000333.SZ）通过提效带来降价空间不同，格力渠道模式尚未完成升级；同时，2018H2以来积压的高价库存也是降价的沉重负担（格力报表显示，公司存货规模在2019年快速增长，上市公司也面临着高价原材料和零部件的压力）。
　　以线上所监测到的代表机型来看，原先格力与美的1.5P一级能效挂机价格差距达到800元左右（30%~40%价差），但随着格力的降价，价差水平快速回落到10~15%的常态区间。
　　相比较维持高价，丢失零售，放弃短期利润而维持市场地位是格力更为明智的做法。但确实由于历史经营中遗留的库存问题，以及自身在渠道战略上阶段性落后对手，2019Q4-2020Q2利润出现了持续下滑。这样的下滑正是对公司历史累积问题的清算。
　　虽然单季利润继续下滑，但是我们也看到了相对积极的信号。2020Q2预计净利润率为10.4%，同比下降3.7pct，较2019Q4/2020Q1单季5.9%和7.5%的利润率环比提升，公司业绩已经出现明显的回暖趋势。
　　我们在去年《何时重塑格局，期待王者归来》报告中就提到，短期去库存、中期格局稳定、长期持续改革是格力迈向下个阶段的“必选三步走”。所以，通过降价去库存、守住份额，是短期必经之路，轻装上阵才能为后续改革提供好的环境。
　　◆展望后续，下半年经营回暖概率大，变革磨合期会约束向上弹性
　　长期看，渠道改革不会以一蹴而就，构建出超越对手的渠道体系仍需时日。直播让我们看到了公司变革的决心，但全局性的规划尚未明晰。一方面，数据系统和物流仓储等底层能力也依旧是公司亟需补足的短板。另一方面，从熟悉和擅长的销司-代理商体系切换到扁平高效的新零售体系，代理商层面需要新的定位，总部组织架构和人才结构需要升级。
　　综合来看，1）应该积极看待格力2020H1积极去库存，轻装上阵才能放手变革，2020H2出货、零售、现金流会明显改善。2）从单寡头时代进入格力美的双寡头时代，中小品牌被快速清理出局，双雄后续会继续追求零售份额的重新平衡，双方轮番出牌，价格达到新的平衡点。3）当前仍以地产周期、库存周期提供弹性，改革升级释放的弹性仍需观察。
　　◆投资建议：去库尾声，逐季改善，资产优质，守望变革
　　格力公布2020年半年度业绩。零售份额和动销改善，但去库存周期+叠加产品降价，2020Q2收入下滑10-15%，基本符合预期，同时产品降价抢份额使得单季利润单季下滑30%~41%。
　　应积极看待格力2020H1积极去库的经营节奏，轻装上阵才能放手变革，2020H2出货、零售、现金流会明显改善。预计公司下半年收入有望恢复至基本持平或略有增长，而利润端由于2019Q4的低基数，将有一定弹性。全年预计归母净利规模将在200亿元左右。
　　降价去库渐进尾声，核心关注渠道变革的推行。随着行业量价周期和自身经营的回暖，公司基本面逐步进入景气度复苏周期。混改落地后，管理层与公司利益一致度提升。从公司不断试水直播也看出了推动变革，维持上市公司盈利增长的决心。公司底层的品牌和制造能力依旧顶级，美的本轮的靓丽表现表明，只需做好新周期战略能力升级，对品牌龙头盈利中枢的维持无需悲观。
　　从ROE收益，现金流回报等角度看，公司仍是最顶级的现金牛资产。考虑美的集团的外资持股比例达到上限，格力电器作为可选消费代表的稀缺性仍然很强，考虑公司上半年利润端的较大下滑，下调预测公司2020~21年EPS为3.35/4.34/4.81元（原预测4.14/4.67/5.15元），对应PE为17/13/12倍。维持“买入”评级。
　　◆风险提示：去库存的进度慢于预期；中报现金分红低于预期；公司渠道变革进度慢于预期，改革阵痛的影响大于预期。