天味主营火锅底料、川菜调料，近年来业绩加速增长
　　天味创建于2007年，致力于川味复合调味料的研发、生产和销售，公司火锅底料和川菜调料合计收入占比超过90%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】近年来公司业绩加速增长，营收从15年的8.69亿元增加到19年的17.27亿元，期间CAGR为18.73%;归母净利润从15年的1.42亿元增加到19年的2.97亿元，期间CAGR为20.26%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司实际控制人为邓文、唐璐夫妇，合计持股78.73%，股权结构稳定。
　　复合调味料市场快速扩容，头部品牌具备先发优势
　　近年来火锅、川菜等餐饮业态消费热度提升带动复合调味料持续高速发展，Frost&Sullivan数据显示，2019年中国复合调味料规模约1300亿元，10-19年CAGR约为15.5%。但对标美日成熟市场，考虑到低渗透率叠加低人均消费额，未来成长空间仍大（美国/日本/中国渗透率分别为50.8%/50.1%/18.7%，人均消费额为88.7/85.5/9.3美元）。分子行业来看，火锅调味料、中式复合调味料为最优子赛道，高增长、集中度相对分散，其中2020年火锅底料规模将达到255亿元，CR5仅为30.9%；中式复合调味料规模将达到268亿元，CR2仅为7.3%。未来以颐海、天味为首的头部品牌有望凭借先发优势持续提升市占率。
　　产品、渠道齐发力，产能释放助力业务高增长，加速份额扩张可期
　　1）天味通过多年品牌建设，当前通过“大红袍”、“好人家”双品牌驱动，并稳步推进产品创新从而保持市场领先地位。2）天味以经销渠道为主，同时定制餐饮、电商处于快速增长期，19年经销商/定制餐调/电商渠道收入占比分别为83.09%/11.14%/4.20%，15-19年渠道CAGR分别为23.49%/79.49%/68.56%,未来渠道结构将更为多元化。3）自上市以来天味加快扩产节奏，其中19年产能已达到11万吨，20-21年将分别达到14万吨、20万吨，产能释放助力高增长。
　　首次覆盖，给予公司“增持”评级
　　我们预计公司2020-2022年营业收入分别为22.48、29.24、37.13亿元；归母净利润分别为3.47、4.56、5.84亿元；EPS分别为0.58、0.76、0.97元/股，对应当前PE分别为91.85、69.89、54.60倍。考虑到公司产品、渠道齐发力，当前产能释放有望助力业绩高增长，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：食品质量安全的风险；主要原材料价格波动的风险；产品销售的季节性风险；经销商渠道管理的风险