5月22日，2020年国务院政府工作报告全文公布，其中对2020年的经济社会发展提出了目标和要求，内容出现了显著调整，包括首次未予设定GDP增速目标、提高目标财政赤字率、宏观政策优先稳就业保民生、侧重提振市场主体活力等多个方面，我们围绕以下五点重点变化进行解读：
　　1.直面经济形势面临的困难，1994年以来首次未设定GDP增速目标。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1985年中国建立GDP核算制度，1993年将GDP作为国民经济核算的核心指标，1994年开始在政府工作报告中提出增速预期，此后GDP增速成为了宏观政策制定的参照标尺。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）经济进入“新常态”以来，政府报告基本上以每三年调低0.5%个百分点的节奏设定预期增速，2019年首次以区间的形式设定了增长目标，以期为宏观经济调整增加弹性。2020年，面对新冠肺炎疫情对全球经济的冲击，报告认为国民经济正面临“世界经济严重衰退，产业链供应链循环受阻，国际贸易投资萎缩，大宗商品市场动荡”的外部风险，以及“国内消费、投资、出口下滑，就业压力显著加大”的内部困难，首次未提出经济增速目标。我们认为，未设定目标并非没有目标，2020年中国经济仍会在克服内外困难的基础上努力实现经济增长，脱贫攻坚、全面建成小康社会离不开一定经济增长的支撑。
　　2.财政减收增支下目标赤字率突破3.5%，财政结构将压中央、增地方，压一般、增重点。中国财政赤字常年低于3%的财政风险安全线，我们曾对疫情冲击下的财政工具使用展开过预测，认为财政赤字率将突破3.5%，将发行特别国债1万亿元，2020年专项债额度将在3.5万亿至3.8万亿之间1，与政府工作报告公布数据几乎相同。本次政府工作报告中，将预期赤字率调整到3.6%以上，赤字规模为3.76万亿，特别国债发行1万亿、专项债额度提高至3.75万亿，财政政策实施力度较往年明显加大。我们认为财政赤字虽有所突破，但其中部分赤字来源于对于企业减税降费2.5万亿，而非全部来源于增支，因此相比其他经济体的刺激力度仍保留了一定操作空间。报告中提出新增财政赤字和特别国债将全部用于补充地方财政，并将同时压缩各级政府的非必要支出。我们认为未来财政结构的调整将体现出压中央、增地方，压一般、增重点的特点。此外，随着财政的增支减收，各级政府的财政压力将加大并出现区域分化加剧，我们认为财政资金使用的效率尤为重要。
　　3.从“稳”到“稳”、“保”并存，就业和民生上升为宏观政策的首要考量。2019年政府工作报告中首次将就业政策与财政、货币政策作为并行的宏观政策放在一起，“六稳”是当年政府工作报告中宏观政策的重点。由于新冠疫情冲击经济，增加了失业存量的同时限制了就业增量，特别是874万高校毕业生带来较大新增就业压力，2020年的政府工作报告在六稳基础上突出强调了“六保”，且在经济目标上明确要优先“稳就业、保民生”。我们认为宏观经济政策将围绕就业和民生展开，或将着重理顺政策传导机制，将财政和货币金融资源引导至实体经济，在操作上或更多采用减免小微税费、重点行业及项目专项补贴、定向降准降息等定向政策，引起资产价格大涨的刺激政策将被谨慎回避，特别是刺激房地产的政策大概率不被采用。
　　4.扩大内需的经济结构调整紧迫性增强，实施重点或在于恢复并提振市场主体本身的活力。随着逆全球化和新冠疫情带来的外需萎缩，以及国内投资、消费的大幅下滑，扩大内需成为中国经济调整的必然方向。但本次发行的特别国债并没有表明将用于向居民派发现金，我们认为政策选择上或更倾向于通过扶持就业、恢复市场主体的活力来保证居民的长期收入平稳增长，而非主要通过短期的直接救济。在基建投资领域，2014年以来政府工作报告中都提到了8000亿左右的新增基建投资，而本次报告只明确提出了1000亿左右的铁路投资。我们认为本次报告通篇体现了对于市场主体进行纾困减负、休养生息的思想，在政策上强调减税降费、帮贫扶困、减少行政约束，试图通过恢复并提振市场主体的活力来支撑经济，而非通过大规模的基建投资进行刺激，但宏观政策对基建投资，特别是新基建的投入和支持总体上或仍比往年有所加大。
　　5. CPI预期有所上升，货币政策更加强调宽信用。我们曾在一季度的经济分析报告中预测今年将有不少于两次的降准降息操作，本次政府工作报告也提出“利用降准降息等手段”，“推动利率持续下行”。我们认为二季度末和四季度末或是未来降准降息的时间节点。本次报告也改变了过去两年“把好货币供给总闸门”、“引导M2和社融增速与经济增速相适应”的说法，而是提出要“引导广义货币供应量和社融规模增速明显高于去年”，正如我们前面所分析，宽货币到款信用的传导机制或将进一步理顺。与宽货币和宽信用相适应，报告对CPI的预期目标有所上调，从2015年以来的3%上调至3.5%。