事件
　　中报收入稳健增长，Q2利润超预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司公布19年中报，19H1实现营收84.16亿元，同增16.36%，实现归母净利6.48亿元，同增34.64%，对应EPS0.87元/股。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）19Q2实现营收36.51亿元，同增11.99%；实现归母净利润2.19亿元，同增89.94%，推测利润快速增长与增值税率下调有关。
　　核心观点
　　牛栏山产品升级，泛全国化持续推进。19H1白酒业务实现收入66.58亿元，同比增长15.31%；二季度末母公司预收款为38.46亿元，环比下降2.40亿元，同比提升38.84%。单二季度公司白酒收入增速有所放缓，推测系淡旺季及去年同期高基数影响所致。公司实行横纵扩张，横向产品端从大单品陈酿一枝独秀转向多点开花，并通过珍品等产品向上升级，区域端从立足北京向外埠省份辐射，同时纵向继续深耕市场。19H1北京地区及外埠收入分别达39.51亿元（+37.37%）、44.46亿元（+2.32%），目前牛栏山已拥有亿元以上销售市场20余个，华东华南重点突破，泛全国化值得期待。受包材成本上升、渠道让利等因素影响，H1白酒毛利率同降3.07pct达47.66%。
　　猪肉业务盈利有望改善，地产加速去库存。公司上半年猪肉业务录得收入14.77亿元，同增13.97%，其中屠宰业务14.31亿元（+16.22%）、种猪业务0.46亿元（-28.01%）。H1屠宰毛利率同比提升0.83pct至8.24%，预计随着猪价上涨，猪肉业务盈利有望进一步改善。地产上半年收入2亿元，同比提升172.67%。随着公司加快销售进度，地产亏损有望减少。
　　毛利率、期间费用率、税金率同降，盈利能力稳中有升。上半年公司销售毛利率同比下降2.93pct至36.82%，销售费用率、管理费用率分别为10.17%（-2.01pct）、4.70%（-0.84pct），税金及附加占收入比重同比下降1.69pct达10.07%。三费及税金比率下降带动净利率同比提升1.08pct至7.70%。
　　财务预测与投资建议
　　公司猪肉和地产业务收入超预期，我们上调收入预测，由于上半年包材成本上升、期间费用率明显下降，我们上调了毛利率预测、下调了销售及管理费用率预测。调整预测公司19-21年每股收益分别为1.64、2.16、2.76元（原19-21年预测分别为1.96、2.45、3.03元）。参考公司最近5年平均估值，我们给予公司19年33倍市盈率，对应目标价为54.12元，维持买入评级。
　　风险提示：
　　白酒增长不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险，地产收入低于预期风险。