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        存款准备金率上调背后原因：多重因素引发央行承受巨大调控压力
        本次央行上调存款准备金率时间点超过我们之前预期（我们原本预计央行在准备金率政策方面会较为谨慎，因为大机构准备金率已经高达15.5%了，一旦启动这块政策工具，就会减少未来的调控空间）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为本次央行上调存款准备金率是由以下多重因素导致调控压力巨大引发的：
        首先是经济复苏的步伐快于当局之前的预期，其中最为典型的数据是12月份的进、出口环比增速数据，其中出口环比接近99年以来的历史最高水平，进口环比达到99年以来的最高水平；
        其次是目前的通胀预期压力很明显，我们预计09年12月份CPI在1.9%左右，10年3月在2.9%左右，4月份后超过3%，其中10月份可能会超过3.8%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们一直认为虽然今年全年CPI同比很难明显超过3%，但由于它未包括其他资产价格，即使3%的涨幅带来的社会通胀预期也是很高的；
        第三是央行对目前的银行信贷投放相当不满，市场传闻09年12月份信贷投放3700亿左右，10年1月份新增信贷投放6000亿左右，我们认为虽然基本符合我们之前的预期，但可能远超央行此前的预期。我们一直认为央行此前提出的“均衡放贷”虽然理论上较为可行，但实际操作中应该非常不容易，此次央行上调存款准备金率可能反应央行对商业银行目前的信贷投放行为相当不满；
        第四是央行在公开市场操作上可能遇到阻力，我们认为就债券市场而言，这一点可能更为重要。我们之前在年报上曾预计今年央行主要调控手段可能会放在公开市场操作上，但从上周和本周央票发行利率和公开市场工具使用期限来看，目前央行希望试图通过央票来回笼资金可能遇到了阻力，我们的解释如下：如果12月份的3700亿信贷传闻属实（我们相信是真的），按照历史经验，央行应该会减少1个月期以内的回笼占比，但从近期的1个月期回笼绝对规模和占比来看，这种历史规律显然并未出现，这表明目前商业银行对央票需求急剧下滑，如果央行想继续加大央票发行规模必然会导致央票发行利率上行的更快，央行目前应该还不希望看到这种局面出现，理由很简单，因为这种结果一旦出现必然会导致人民币汇率升值压力短期内急剧上升。目前虽然中国经济复苏步伐快于当局之前的预期，但我们一直认为汇率政策通常都是以保增长为首任的，虽然我们在年度策略报告中强调2季度就有可能放开汇率，但在央行没有明显受到外来压力之前应该不会轻易主动让人民币汇率升值的。一旦人民币汇率短期内不主动升值，央票发行利率大幅上行必然会使得更多的热钱流入到国内市场，这反过来又会加大央行回笼流动性的压力，显然违背央行的初衷。