投资要点
PVB 是太阳能产品中的重要材料,它随着太阳能行业的高速成长而迅速增长,且国内企业存在替代原有进口产品的市场空间,这是我们关注这一行业的出发点;
需求方面:高端PVB 的应用领域除了常规的汽车挡风玻璃和幕墙之外,薄膜电池带来的太阳能方面的需求也在迅速增加,高速成长的太阳能行业成为需求最有力的支撑;
晶硅组件封装采用EVA 较多,有很多大型化工企业供应光伏用EVA,与EVA 比,PVB 的技术指标如黏着力和耐久性等明显占优;随着薄膜电池产量的迅速增加使得PVB 的需求量迅速提高,根据我们的估计, 2010 年将PVB 市场约15 亿元,2011 年接近翻番,达到29.98 亿元,2012 年预计将超过51 亿元,相关分析参见正文。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
供给方面:国际大厂介入相对较少,国内已经有规模化生产能力的企业更少,对于能够迅速达到质量标准的PVB 企业而言是个全新的市场;PVB 产品种类繁多,但用于太阳能的高端产品目前全球看仅Dupont 和Kuraray 等不多几家公司生产,型号不多,详情参见正文;国内目前的PVB 生产商主要集中在中低端,高端产品少,能够达到太阳能使用标准的更少。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
盈利能力:根据我们的测算,若自行生产树脂,销售价格为国际大厂三分之二,净利润率超过30%,盈利前景相当好。具体的敏感性分析请参考正文相关部分;
目前国内上市公司中PVB 业务较有潜力之公司包括建滔化工(0148.HK)和鑫富药业(002019.sz),其中后者对于业绩的敏感性更大;若鑫富药业的项目完全达产,我们测算得公司EPS 增加0.4~0.6 元,根据4~5.5 万元/t 的售价和20~35 倍的PE 区间可以做出估值的敏感性分析,取中间置信度较高的部分,我们认为公司PVB 部分估值在10~18 元之间;
公司主业泛酸钙亦存在强烈的涨价预期,若价格上涨10%,主业部分EPS 为0.407 元;若涨价15%,EPS 增至0.497 元,我们认为目前股价反映了泛酸钙涨价30%左右的预期,而这一涨价幅度的可能性是存在的。
我们认为,公司目前估值仅反映了主业泛酸钙的涨价预期,因此正确估值应该是在泛酸钙的合理估值基础上加.上.10~18元的太阳能估值;具体估值可根据各自对泛酸钙的涨价幅度、PVB 的售价和PVB 应该给予的估值水平,在敏感性分析中选取相应的值,得到自己的判断。