核心观点
　　事项：公司发布2019年一季报，Q1实现营业收入54.9亿元、同增17.0%，归母净利润14.8亿元、同增22.8%，扣非归母净利润14.0亿元、同增21.5%，实现每股收益0.55元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　Q1业绩符合预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）Q1收入同增17.0%，基本与去年同期持平。Q1期间费用率为14.06%、同降2.1pct，净利润增速为22.8%，符合市场预期。
　　高端酱油、蚝油仍加速，收入延续稳健态势。Q1公司营收同增17.0%，符合市场预期。分产品来看，酱油增长14.7%，预计高端酱油增速±20%、低端个位数增长；蚝油增速为24.6%，保持快速放量；调味酱经过渠道调整，增速回升至6.1%。分区域来看，中部和西部增速较快，分别为20.2%、26.4%，东部同增17.1%，南部同增11.1%，北部增长10.3%，渠道下沉效果不断显现。截至一季度末，经销商数量为4989家，新增208家。Q1预收账款13.0亿、同增32.2%，经销商打款积极，渠道库存处于良性，预计2Q19保持稳定增长。
　　费用率稳中有降，净利率维持高位。一季度公司净利润同增22.8%，净利率为26.9%，依然在历史高位运行。1Q整体毛利率为45.8%、同比下降0.92pct，主要是毛利率相对较低的蚝油增速加快。从费用率来看，销售费用率同比下降1.15pct至12.0%，预计是季度之间调节，全年销售费用率大概率保持略降趋势；管理费用率（考虑研发费用在内）为3.5%、同降0.19pct；由于利息收入增加，财务费用率下降0.78pct。公司的费用率保持稳定，19年净利有望保持稳增长。
　　品类、渠道齐发力，"三五"力争两位数复合增长。19年是"三五"规划的开局之年，一季度实现开门红。根据公司计划，未来五年将继续在品类、渠道上发力，力争两位数的复合增长。从产品来看，1）公司酱油销量的市占率不到20%，随着高明基地新增100万吨产能释放，高端酱油占比未来5年将提升至50%；蚝油处于培育扩容阶段，调味酱多元化需求广阔，三大核心品类尚有发展空间。2）醋类、料酒的集中度较低，行业发展空间较大，海天的食醋品类齐全，公司借助渠道和品牌，将很快实现放量。从渠道来看，公司一是加强对三四线城市空白和薄弱市场开发，二是产品种类的渠道下沉。未来公司毛利率中枢上移是大概率事件，叠加费用率降低，净利率水平有望稳步提升。
　　盈利预测与投资建议。作为调味品行业唯一全国化的龙头企业，公司护城河较宽，发展路径清晰，管理力、品牌力、渠道力、产品力优势明显，叠加规模效应、产品结构升级、行业定价权，毛利率中枢有望继续上移。对标海外调味品龙头企业，看好公司未来品类扩张和产品多元化，长期来看更彰显价值。我们预计19-21年营收增速分别为17.0%/16.0%/14.5%，净利润增速分别为20.4%/19.8%/18.2%，EPS分别为1.95/2.37/2.77元，对应PE分别为45/37/31X，维持"推荐"评级。
　　风险提示：原料价格大幅波动，餐饮行业不景气，产品推广不及预期，产能建设进度放缓，食品安全事件。