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欧派家居研究报告:方正证券-欧派家居-603833-多渠道+多品类夯实龙头地位,整装大家居有望贡献可观增量-190409

股票名称: 欧派家居 股票代码: 603833分享时间:2019-04-10 10:42:41
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 徐林锋
研报出处: 方正证券 研报页数: 4 页 推荐评级: 强烈推荐
研报大小: 1,033 KB 分享者: yan****dao 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  【事件】欧派发布2018年报,实现营收115.09亿元,同比增18.53%,归母净利15.72亿元,同比增20.90%,扣非后同比增25.25%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增31.6%/21.2%/10.7%/18.0%,归母净利同比分别增长32.5%/32.9%/22.6%/4.5%,公司2018年业绩符合预期,预计2019年营收同比增长15%,营业总成本同比增长15%,净利润同比增长20%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  【点评】
  1)橱柜保持稳健,衣柜快速发展,木门卫浴高速增长。收入端,①定制橱柜:收入同比增长7.7%至57.7亿元,虽然行业渗透率高,增速与地产趋同,且受精装挤压,但欧派一方面采取全渠道营销,净增门店126家至2276家,发力整装+电商+大宗等新渠道;另一方面提升传统渠道效率,改善产品服务、赋能经销商,收入稳健增长。②定制衣柜:收入同比增长25.9%至41.5亿元,虽然行业竞争恶化且精装整装分流,但渗透率&市占率仍有上升空间,公司净增门店271家至2113家,优化全屋套餐、丰富促销手段,并以精装项目引流,抢占份额&提升客单值,收入快速增长。③欧铂尼木门:收入增速49.5%,净增门店116家至825家,升级产品与店面,完善电商/整装/工程渠道,带动配套品销售。④欧派卫浴:收入增速47.7%,招商加速,净增门店191家至559家,加强研发,淋浴房与智能马桶快速增长。因此依靠龙头引流效应和渠道变现能力,欧派新品类高速增长。⑤欧铂丽:收入增速32.0%,门店净增96家至935家,改造终端运营、完善套餐形式,搭建天猫平台,确认电商O2O路径。
  2)整装大家居效果初现,变革渠道全方位引流。①整装大家居快速落地,欧派率先采取与各地家装龙头直接合作的模式,并在品牌、产品和服务方面赋能,从而前置流量入口、快速抢占份额,当前整装已布局22城,其中宜宾、长沙已较成熟,橱柜整装整体接单业绩突破3.5亿元。②在流量入口多样化的背景下,欧派全面拓展渠道,除整装外,一方面加强与大地产商合作,顺应精装修加速推进的趋势,大宗收入同比增47.0%至14.18亿元,占总收入的12.3%;另一方面完善线上布局,18年橱柜收入中电商引流占20%、木门收入中电商引流占23.8%。此外,增加国美店、社区店、购物中心店等新店态,实现全方位引流。
  3)加强成本控制,毛利率显著提升。欧派整体毛利率提升3.86pct至38.38%,分产品看,橱柜/衣柜/卫浴毛利率分别提升3.1/7.2/7.2pct至39.8%/42.0%/26.5%,木门下降2.3pct至13.6%;分渠道看,经销/大宗毛利率分别提升3.8/1.5pct至35.7%/49.5%;分品牌看,欧派毛利率提升4.6pct至39.9%,欧铂丽下降3.8pct至26.9%。一方面,公司加强成本控制,提升生产效率,人工和制造费用下降;另一方面,公司营销方向由单品类升级至全空间,采取全屋套餐、厨衣&衣木融合等销售模式,并增加家居配饰销售,从而提升客单价、增厚利润。
  4)期间费用率略有提升。销售费用率上升0.5pct至10.2%,主要系竞争压力下,公司采取促销让利以抢占份额,广告费增加;管理费用率上升0.4pct至6.7%,主要系职工薪酬增加,以及生产基地折旧费和办公费增加;研发费用率上升2.7pct至5.5%,主要系公司发力信息化生产,以提升盈利能力、奠定大家居基础。财务费用率为-0.3%(去年同期0.03%),主要因利息收入和汇兑损益增加。期间费用率上升叠加营业外收入减少(政府补助下降69.7%至0.25亿元),公司净利率仅升0.3pct至13.7%。
  5)营运能力略有下滑。由于存在占款问题的大宗业务占比持续提升,公司经营性净现金流同比增长7.5%,增速有所放缓;应收账款周转率由69.8降至53.9,资产周转率由1.28降至1.11,叠加权益乘数下降,因而ROE由28.5%降至22.8%。
  6)展望未来,19年业绩预计稳健增长。①短期来看,前期低迷的地产需求(18年竣工面积下滑7.8%)有望边际好转,当前二手房和一二线新房交易回暖,融资环境好转推动竣工向上。虽然定制家居受制于渗透率提升压力、整装精装分流,但欧派尝试多业态(如融合式营销渠道)、发展多品类(如卫浴木门),在传统大家居基础上开展整装大家居,有望带来可观的业绩放量。公司预计19年收入增速15%,维持稳健增长。②长期来看,前端,传统渠道仍有下沉空间,大宗和电商持续引流(欧铂丽将深化电商路径),而且通过品牌效应释放、经销商优化与终端赋能,渠道效率将进一步提升。后端,成都基地投产后奠定产能基础,同时公司加速信息化推进,提升盈利能力和运营效率,减少出错率以提升服务质量,且巩固大规模非标生产能力。
  投资建议:我们持续看好公司的内生增长能力和长期竞争优势,判断19年整装渠道趋于成熟,有望贡献稳定可观的业绩增量。我们预计2019-2021年EPS分别为4.51/5.21/6.04元,对应PE分别为26.6/23.1/19.9X,维持“强烈推荐”评级。
  风险提示:地产销售低迷,行业竞争加剧,大家居不及预期。

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