核心观点
　　海通证券18年实现营业收入238亿元，同比-15.8%，归母净利润52亿元，同比-39.5%，同期行业净利润-41%，公司业绩表现与行业水平相当，整体符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】同时，公司加权平均ROE4.42%，同比减少3.14pct。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　公司业绩下滑的核心原因在于高Beta业务：1）经纪净收入30亿元，同比-24%，受到了成交额与佣金率双降的影响。其中，公司市占率4.74%，同比增加0.06pct；对应佣金率万3.3，同比下降万0.04。公司经纪业务正逐步向资产配置、风险管理等全面金融服务转型。2）自营：测算得海通18年自营业绩40亿元，同比-57%。我们预计这一业绩下滑主要是受到股市下跌的影响。同时，海通在衍生品领域积极布局，在贵金属、外汇领域取得进展。
　　公司低Beta业务表现较为稳健，颇具亮点：1）资管收入19亿元，同比-8%。其中，海通资管净收入6.9亿元，同比+3%，公司集合资管规模611亿元，同比+19%，主动管理业务持续提升，已经成为资管的核心收入来源。2）投行收入32亿元，同比-3%，显著好于可比券商。其中股权承销表现突出积极，把握住债券市场机遇。科创板方面，公司成立创新研究小组，储备了多家龙头企业。3）信用业务：两融对应利息收入39亿元，同比-6%；股票质押对应利息净收入42亿元，同比+30%。18年末公司自有资金参与股票质押556亿元，同比-25%；18年质押履约保障比率195%，整体风险可控。4）多元布局：海通恒信18年总资产突破800亿元，收入与利润分别增长32%和10%，公司持续优化资产配置，并于19年2月收到核准香港上市的批复。18年海通银行经营情况答复改善，标普评级调升至“稳定”。
　　整体来看，海通证券业绩下滑主要受到了自营业务的影响，而资管、投行、信用、多元子公司等方面，业绩表现与业务布局均凸显优势亮点，未来公司的核心竞争力有望持续提升。
　　财务预测与投资建议
　　我们预计公司2019-21年BVPS分别为10.76/11.34/12.05（原预测2019-20年11.02/11.47），按照可比公司估值，我们给予公司2019年1.6xPB，对应股价17.21元，维持增持评级。
　　风险提示
　　系统性风险对公司估值的压制；科创板推进不及预期。