投资要点
        回顾过往：收入、成本三因素均承压，火电行业净资产收益率水平处于历史低点：1）2011年-2017年火电利用小时数从5305小时，下降至4219小时；2）二零一二年以来，上网电价下调次数多、上调次数少，目前处于较低水平；3）受到供给侧改革影响，动力煤价格处于  2013  年以来高点，火电行业收入、成本三因素均承压，2015年-2017年行业净资产收益率分别为13.93%、7.98%、3.89%，2018  年前三季度  净资产收益率  为  3.97%，盈利能力降至近年来低点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        边际变化一：发电小时数触底回升，2019  年有望保持稳定：2018  年全国全社会用电量  6.84  万亿千瓦时，同比增长  8.5%，为  2012  年以来最高增速；火电利用小时数达到  4361，相比  2017  年显著提升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）展望  2019年，我们分析并预测：1）需求端：预计  2019  年全社会用电量将达到7.26  万亿千瓦时，增速为  6.07%；2）供给端，预计  2019  年火电装机容量将达到  11.67  亿千瓦，增速为  2%；3）预计  2019  年火电利用小时数为  4414  小时，相比  2018  年继续提升  53  小时。
        边际变化二：上网电价满足工商业降价目标，短期内下调概率较小：1）2018  年，在《政府工作报告》要求和发改委政策的指导下，一般工商业电价经历四轮下调，合计减轻一般工商业企业电费支出  1000  亿元以上，已经超额完成  10%降幅目标；2）2018  年全年市场化交易电量有望突破  2  万亿千瓦时，占比全社会用电量约为  29.24%，考虑到目前市场化交易电价折价幅度逐渐收窄，预计对行业和公司平均上网电价的影响较为有限。因此，我们预计，2019  年，在宏观经济不发生大幅波动的形势下，预计上网电价将保持较为稳定状态，继续下调的概率较小。
        边际变化三：2019  年煤炭行业供需形势有所宽松，高库存有望加剧煤炭价格下行：1）供给：联合试运转利用率提升+晋陕蒙三省在建产能投运+表外在建投产，预计  2019  年煤炭产量增量合计  0.79  亿吨，将进出口考虑在内后，预计产量增量约为  0.69  亿吨，但是考虑到环保政策和进出口政策存在不确定性，具体投放节奏难以把握。2）需求：2019  年测算行业需求值为  40.21  亿吨，增速为  1.62%，其中火电耗煤占比为54.56%。3）不考虑库存波动下的供需缺口值（供给-需求）为  4754  万吨，相比  2018  年（5111  万吨）有所缩小，供需形势相比  2018  年略有宽松；目前北方港口和下游电厂的高库存有助于加剧煤价下行趋势。
        三因素敏感性分析：电价影响明显但波动幅度小，煤炭价格敏感性强于发电小时数：我们选取  11  家电力公司，分别对三因素进行敏感性测算，结论为：1）上网电价变化对上市公司业绩影响最为明显，但调整频率低且幅度小；2）发电小时数的变化对业绩亦会造成显著影响；3）煤价变化对业绩影响大于发电小时数，且由于煤价波动较为剧烈，预计未来煤价将在火电上市公司业绩释放中体现更为重要的作用。配置需求建议关注华能国际、华电国际；弹性品种建议关注皖能电力、建投能源。
        风险提示：经济下行降低用电需求、煤炭价格上行，上网电价下调等。