我们认为，当前的A  股市场存在三个典型性特征，分别是（1）估值历史底部；（2）盈利周期向下；（3）无风险利率快速下行。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中期看一轮趋势性的大行情一定需要盈利周期向上的配合，这个现在着实还没有看到，但这并不妨碍短期市场能有一个像样的反弹行情，短期反弹行情的持续性和高度取决于分子（盈利）和分母（利率）的相对变化。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）在当前估值历史底部（决定了下行空间已经十分有限）、两会前基本面数据真空（分子相对固定）、无风险利率快速下行（宽信用尚未出现、资金留存在金融体系内、风险偏好上升）的时间窗口里，我们认为短期反弹的春季躁动行情是值得期待的。结构上重点关注（1）受风险偏好抬升直接利好的5G  等科技前沿板块，以及（2）盈利能力稳定股息率较高的消费和金融板块，在金融机构大类资产配置决策中，这些资产的相对比价因无风险利率下行而显著上升。
        当前A  股市场的三个典型性特征
        特征一：估值历史底部。
        当前A  股市场的总体估值，无论是纵向和自己的历史数据比，还是横向与全球其他股票市场比，都处在一个底部位置，这是当前市场最显著的一个特征。2018  年，沪深300  的市盈率由年初的14.5  倍下降至10.2  倍，基本已经达到了历史最低估值区域。与国际市场相比，目前A  股市场的市盈率也相对较低。截至2018  年底，欧美市场的主要指数估值均高于沪深300  指数。美国标普500  指数市盈率为19.0  倍，道琼斯工业指数市盈率为19.2  倍，欧洲市场中的法国CAC40、富时100  与德国DAX  市盈率分别为14.6、15.5  和11.6  倍。
        特征二：盈利周期向下。
        市场的第二个特征是上市公司处在盈利下行周期，这是导致2018年股市大幅调整的最重要原因。本轮经济和盈利的高点出现在2017年一季度，名义GDP累计同比增速在2017年一季度达到了14.0%的高点，随后一路下行至2018年三季度的9.7%。从2018年三季度开始，经济增速和企业盈利增速均开始进入到了加速下行的阶段。导致此轮经济周期转入下行通道的直接表观原因是PPI和房地产销售数据的下行，从目前的情况来看，2019年PPI和房地产销售同比增速大概率都会进入到负增长，因此短期来看还看不到盈利再度向上的拐点会在什么时候出现。
        特征三：无风险利率快速下行。
        第三个特征是市场的无风险利率大幅下降，特别是从2018年四季度开始，无风险利率出现了加速下降的情况。十年期国债到期收益率从2018年年初的3.98%下降到目前的3.09%，下降幅度达到了89BP。无风险利率的这种下降速度和幅度，无疑对股票市场而言是一个重大的利好因素。从目前中国经济的经济增长速度以及通货膨胀情况来看，无风险利率进一步下降甚至向下击穿2.7%历史最低位是很有可能的。
        利率下行，宽信用未至，资金囤积金融系统
        在市场无风险利率大幅下降的同时，我们也注意到，货币宽松目前还没有传导到实体经济，换言之，所谓的"宽信用"局面还没有出现。这体现在：（1）虽然无风险利率大幅下降，但低评级企业的"信用利差"依然维持高位，低评级实体企业融资依然较为困难；（2）以M1、M2、社会融资规模为代表的一系列金融指标显示，信用收缩的拐点还没有出现。
        无风险利率大幅下行，"宽信用"没有出现，这种组合意味着什么？意味着宽货币带来的大量资金将留存和囤积在金融系统内。对股票市场来说，市场"钱多"意味着风险偏好有望回升，而同时考虑到国债利率目前已经较低，权益资产的吸引力越来越强。
        行情值得期待，两个维度寻找投资标的
        综合上述讨论，我们认为当前A股市场短期反弹的行情是值得期待的，逻辑包括：
        第一，当前估值水平位于历史底部，估值低虽然不是市场起来的充分条件，但估值低意味着向下的空间已经十分有限。
        第二，中期盈利虽然仍在下行周期中，但短期内到两会前是各项经济数据空白期，盈利是否会超预期下滑无法证实或证伪，分子的变化在这段时间内相对固定。
        第三，无风险利率快速下行，但宽信用局面尚未出现，货币资金留存在金融体系内，使得市场整体风险偏好抬升。
        结构上看，我们建议重点关注两个维度：（1）受风险偏好抬升直接利好的5G等科技前沿板块，以及（2）盈利能力稳定股息率较高的消费和金融板块，在金融机构大类资产配置决策中，这些资产的相对比价会因无风险利率下行而显著提升。
        回顾历史数据，A股市场上的"春季躁动"还是比较明显的，行情一般在2月份最为显著，从全年的日历效应来看，2月的上涨概率是最高的。自2000年至2018年，上证综指2月份上涨概率达到78%，远高于其他月份，且各年度二月份涨幅方差相比其他月份也是最低。春季躁动受到市场关注的原因，不仅是因为其上涨概率较大，结构性行情比较容易把握，更重要的是春季行情是全年行情的晴雨表，从统计规律的角度对全年的股票走势给予一定的判断参考。
        风险提示：宏观经济超预期下行、海外市场剧烈波动、历史经验不代表未来