2010年的基本面,基本没太多悬念:规模平稳增长,息差有所扩大。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】货币微调或经济恢复的超预期,将带来息差进而业绩的超预期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)因此,这篇报告,将重点考察抑制行业估值的其他一些因素。
关于不良和拨备:1)不良或优于预期,主要来自银行当前的客户结构,而经济的转暖也将有所裨益;2)拨备计提或低于预期,一是较好的资产质量使得专项计提不会大幅增加,二是贷款投放的下降带来组合计提的减少,三是覆盖率的高企导致释放而不是进一步计提的压力。
关于通胀和加息:1)温和通胀下,利率的上升和存款的活化将带来息差的扩大,企业盈利的提升则有利于不良生成的下降;2)非对称上调存款利率可能性不大,投资带动的通胀,理论上或应非对称上调贷款利率;2)加息导致不良爆发可能性不大:企业偿债能力处于高位,经济恢复和温和通胀下,企业盈利恢复或快于利率上升,这点从06-08年可以看到。
关于再融资:按最低要求计算的缺口不大,故而银行对于额度及方案有较大的选择弹性。两点:1)银行业ROE在可预见的时间内,不会低于15-20%,仍将明显优于产业部门;2)实际融资额的超预期可能来自大行:一边高分红,一边再融资,其实质更像是汇金和财政部的小幅减持。
关于估值:1)从理论上说,PE更适合现阶段银行业的估值;2)退一步,无论PE还是PB,银行相对于产业部门,似乎都没有大幅折价的理由;3)融资增加股东价值的条件:ROE高于资本必要报酬率,增发价格高于1倍PB,融资带来额外增长.;中小银行的增发大多满足这些条件,而大行的融资(如果短期宣布融资的话)似乎不能带来额外的增长。
维持行业"增持"评级,基本面确定性向上,加上估值大幅折价,将抹平各种可能不断出现的扰动因素。个股方面,偏好招行、兴业、宁波、中信和民生,对于关注绝对收益和分红的投资者,工行和建行则是不错的选择。