前言
        在债券投资中，策略的运用极为重要，其是增强组合收益的重要途径之一。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】在债市策略系列专题中，我们将一一介绍较为实用的现券投资策略。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）在本次专题中，我们主要介绍收益率曲线策略中的子弹型策略、哑铃型策略及阶梯型策略，并对子弹型策略与哑铃型策略进行实证比较分析。
        子弹型策略、哑铃型策略与阶梯型策略介绍
        在现券的收益率曲线策略中，子弹策略是指，投资组合中的债券期限高度集中于收益率曲线上的一点；哑铃策略是指，投资组合中的债券期限集中于两个极端期限；阶梯策略是指，投资组合中的各个期限债券的金额基本相等。
        当收益率曲线变动时，上述三种策略将会呈现不同的表现。它们的优劣取决于收益率曲线移动的类型和移动的幅度。因此，我们很难对最优的收益率曲线策略进行一般性的总结。故本文以实证的角度来对此进行分析。
        子弹型策略与哑铃型策略的实证比较
        一般来说，对于久期相同的两个投资组合，当收益率发生变动时，凸性越大的投资组合的业绩表现也越好。而在我们的实证分析中，哑铃型组合的凸性就大于子弹型组合，不过子弹型组合的收益率要高于哑铃型组合。两个组合的收益率利差也被称为凸性成本，即为了获得更大的凸性而放弃收益率所付出的成本，这也是投资者在两个组合之间进行选择时所需要考虑的核心问题。
        而通过实证比较，综合来看，我们可以得到以下三点结论：
        （1）当收益率曲线仅发生平行移动时，即各个期限的收益率变化相同的幅度时，两组合的优劣取决于收益率变动的大小。若收益率变动幅度较小，那么子弹型组合的表现将优于哑铃型组合；若收益率变动幅度较大，那么哑铃型组合的表现将优于子弹型组合。
        值得注意的是，两组合在最开始阶段的久期基本相同，但即便是收益率曲线平行移动，它们的业绩也是有所不同，这主要源于两者凸性以及到期收益率的不同。而且，尽管凸性较大的债券组合要优于凸性较小的债券组合，但凸性较高的债券的市场价格也较高（收益率较低），这时高凸性的好处取决于收益率变动的大小，当收益率变动幅度较小时，反而是凸性较小的子弹组合能够提供较高的总收益率。
        （2）当收益率曲线在平移的过程中趋于陡峭化时，子弹型组合收益率与哑铃型组合收益率差值在不断扩大。这表明，曲线的陡峭化更有利于子弹型组合。
        （3）当收益率曲线在平移的过程中趋于平坦化时，子弹型组合收益率与哑铃型组合收益率差值在不断下降。这表明，曲线的平坦化更有利于哑铃型组合。
        另外，对于收益率曲线的变凸或变凹来说，两个策略优劣的判断更加一目了然：当收益率曲线变凸时，哑铃型策略组合的表现更好；而当收益率曲线变凹时，子弹型策略组合的表现更好。这一点在国债期货的蝶式交易中得到了很好的体现，因此在本文的示例中并未展示。