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研究报告:国都证券-投资研究周报-180917

股票名称: 股票代码: 分享时间:2018-09-19 17:23:34
研报栏目: 投资策略 研报类型: (PDF) 研报作者: 肖世俊
研报出处: 国都证券 研报页数: 13 页 推荐评级:
研报大小: 464 KB 分享者: 群**** 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        本周策略:
        温和修复动能释放在即
        一、近中期市场展望:修复动能释放在即
        中期展望,A  股今年在经历以上单边下跌-反复磨底后的两阶段后,后续随着政策底效果显现及六稳一补举措逐见成效,市场有望步入缓慢修复的第三阶段行情。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】当然,修复动力的释放,需松信用补短板稳投资、深化改革扩大开放的效果显现与确认,而期间内外扰动因素(贸易摩擦、地缘政治、基本面数据)仍较频繁发作,预计修复动力释放较为缓慢,修复过程也较反复。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        1、具体修复动能的释放,或在尾部压力释放后的九月下旬;近期催化修复动能释放的因素包括政策底效果初显、中美贸易战边际或缓和、强势美元阶段转入震荡等:
        ①宽货币松信用扩财政的宏观政策效果初显。货币信用融资等金融财政数据改善,八月社融信贷同比继续改善,信用债券净融资加速回升,信用利差整体趋于回落等,同时8  月经济数据下行压力有所减轻,政策底传导至基本面底的确认。
        ②中美贸易战激烈程度见顶且双方以战促谈,贸易战对市场实际影响衰减且预期存在边际改善。近期美国财长主邀请中方重启贸易谈判,也表明在美方内部分歧及商界强烈呼吁止战等压力下,中美贸易争端或存在缓和可能;尤其考虑到当前特朗普竞选团队核心人物的相继认罪、白宫内斗公开化、美国中期选举临近等内部压力因素,特朗普对外贸易的强硬姿态与策略或趋于收敛。
        ③强势美元阶段震荡,缓解新兴市场压力。今年以来美国经济一枝独秀、美元与非美元主要经济体的货币政策分化,美元年内加息提速,使得美元自四月中旬起强势上涨,叠加美元加息步入中后期的收缩效应凸显,导致新兴市场股债汇市场连续收到冲击;然而,随着9  月底美元加息靴子的即将落地,年内美元加息最多剩一次,且下月英国脱欧协议有望签署,英镑欧元阶段有望走强(该预期下8  月中旬起已触底反弹),或共同使得强势美元阶段震荡(8  月中旬起美元指数已自一年多高点97  附近回落至94.5  附近),从而阶段缓解新兴市场压力。
        2、中期而言,具体修复逻辑主要为,政策应对举措逐见成效,市场悲观预期有望逐步扭转。
        七月底中央政治局会议针对性部署了“六稳一补”、深化改革扩大开放等有效举措,以应对当前经济运行稳中有变、外部环境发生明显变化等内外压力。预计在政策底升级确认、基本面阶段企稳预期上升及深化改革扩大开放新举措等三级催化动力下,市场预期与风险偏好有望逐步修复或扭转。
        (1)政策底已升级确认:随着“宽货币松信用扩财政”宏观政策的微调,供给侧改革重点已由去产能去库存等减法转向补短板加法,去杠杆节奏与力度也策略性趋松,政策底已升级确认。同时,七月初刚成立的新一届金融委密集连续召开了四次会议,为稳金融稳预期防风险依次部署了依次研究部署防范化解重大风险攻坚战三年行动方案、进一步疏通货币政策传导机制,加强金融部门与财政、发展改革部门的协调配合等三大主要问题,并召开了防范化解金融风险专题会议,并提出要保持股市、债市、汇市平稳健康发展,务实推进金融领域改革开放,资本市场改革要持续推进,成熟一项推出一项。
        (2)基本面稳预期上升:四季度在落实中央部署的“稳金融稳外资稳外贸稳投资”等六大稳定举措下,以铁路、油气勘探、特高压电网为代表的稳投资举措正加快落实,扩大升级信息消费三年行动计划的落实,并在地方专项债加快发行后基建投资有望底部企稳,经济阶段放缓压力有望减轻;
        (3)改革开放新举措加大:国企改革双百行动、个人所得税法修订后将加快实施,社保费改税征收下费率或有望下调、深化增值税改革下税率三档并两档将落地,去杠杆主战场之一的国企资产负债率降低目标已确定(2020  年国企平均资产负债率比2017  年末降2%,年均降幅与17  年持平在0.5  个百分点,去杠杆保持定力)年内资本市场加大双向开放与国际化机构化,四季度中共十九届四中全会与改革开放四十周年临近,未来五年治国理政方案任务与工作蓝图将逐步清晰,以应对内外环境与形势的显著变化。以上改革开放新举措加大下,有望提振市场风险偏好。
        二、近中期压制修复空间因素:政策底效果尚待强化,滞涨隐忧有待消除
        1、近期压制因素:政策底效果尚待强化
        1)松信用稳融资效果初显,但仍需强化。七月中下旬国常会与中央分别升级确定政策微调至“宽货币松信用扩财政”,央行、金融委落实着力疏通货币信贷传导机制、以机制创新提高金融服务实体经济的能力和意愿;其效果已逐步显现,信用利差趋于收窄,信用融资等高频数据改善。
        八月社融环比大增4800  亿元同比基本持平在1.5  万亿元,信托委托贷款等三大表外融资萎缩幅度已由5  月九千亿元收窄至近两月的四千亿元附近,企业债券净融资连续三月上升至八月的3376  亿元,月度新增贷款同比连续三月显著平均多增2500  亿元附近,企业新增中长期贷款也由此前显著萎缩转为近两月的净增长;以上社融信贷数据的改善,初步印证松信用与疏通信贷传导机制下的信用融资状况得到改善。
        然而,受当前实体经济放缓、实体企业融资需求有限及金融机构风险偏好不高的压制,松信用稳融资的效果尚不明显,尤其是信用债融资改善主要集中在高等级、国企,而低等级、中小企业的信用融资依旧未见多大改善,松信用政策仍需强化。
        2)基本面阶段企稳尚需时日。重点关注后续财政支出、基建投资增速是否见底企稳甚至微升?新兴技术产业的投资是否加速?若社融见底回升后,财政支出加快,基建投资底部企稳,经济基本面及其预期改善,则有望提升市场反弹空间。近两月货币金融数据改善,表外融资降幅收窄,初步印证松信用稳杠杆新政效果;后续重点跟踪地方专项债加快发行后财政发力与稳投资效果,基建投资增速或有望低位企稳。
        八月工业增速低位略反弹至6.1%,消费增速也自低位小幅反弹至9.0%,八月工业、消费数据均较七月低点企稳略升,但去年同期低基数效应不可忽视;同时,地产投资高位略降至10.1%、基建投资继续下滑至历史低点4.2%(水利环境、交运仓储、电力热力等同比增速较去年同期下滑11-20ppt  至3.4%、3.1%、-11.4%历史低点),拖累固定资产投资累计增速六连降至历史低点5.3%,制造业、民间投资延续温和回升态势。
        以上工业、消费数据低基数效应下的企稳反弹,持续性有待观察;此外,结合中观高频数据来看,八月汽车批零销量同比降幅继续扩大、大中城市楼市销量走低、重点电厂耗煤量同比由正转负等高频,且九月上旬以来以上高频数据继续走弱,也表明经济仍存在放缓压力。七月底中央、国务院部署的“宽货币松信用扩财政”政策、“六稳一补”举措,稳经济效果仍需时日强化显现。当然,低库存下的房地产投资韧性或超预期,或将仍为支撑经济的一大因素,8  月房地产购地面积、新开工面积、施工面积、到位资金等增速均连续两月同步反弹,预示地产投资仍具韧性。
        2)滞涨隐忧有待消除。在缓冲托底政策效果显现前,内部基本面弱化压力凸显,国内月度宏观经济数据连续下滑,尤其是前几个月的消费数据疲软及基建投资持续下滑,而中期进一步面临出口放缓、地产投资两大下行压力。经济基本面放缓,而人民币汇率显著贬值后输入性通胀压力上升,叠加近期非洲猪瘟扩散、洪灾短暂减少鲜菜供应,市场对于后续通胀上升担忧升温,进而对于后续进入滞涨局面的担忧渐起。
        8  月CPI  同比涨幅三连升至近四年半高点2.3%,PPI  同比涨幅连续两月高位回落至4.1%;短期CPI  连续温和反弹,主要受洪灾影响鲜菜水果供给,食品项价格快速上升所致。从更长周期的变化曲线来看,CPI  同比涨幅已自17  年2月见底后趋势温和回升,而PPI  同比涨幅同步见顶后高位趋势回落;从推动因素来看,近一年半CPI  温和趋势回升主要受消费品、食品价格低位反弹推动,而服务、核心CPI  基本稳定在2.8%、2.0%相对高位中枢位。
        展望未来,消费增速放缓下消费品价格预计稳中缓降、服务项与核心CPI  价格预计保持平稳,而农作物灾后修复与生长周期较短,蔬菜价格构不成趋势性上涨动力(近两周统计局公布的食用农产品价格指数环比涨幅放缓),同时在近期环保限产政策放松下,工业通胀传导压力也将缓解,因此预计CPI  整体仍保持在温和区间,类滞涨局面虽有隐忧但不足虑,中期滞涨风险有待消除。
        三、市场剖析:内外风险消化殆尽,中期底部特征愈发明显
        1)内外风险消化殆尽。今年以来A  股“单边下跌-反复磨底”的两阶段行情,已对内外系列风险消化殆尽:①单边下跌阶段,1  月底至7  月初,受内忧外患尤其是紧信用、中美贸易摩擦升级、经济放缓、汇率快速贬值等压力影响,A  股持续下跌,主要股指普遍累计深度调整15-25%,大小盘估值均下修至历史底部,横向比也处于全球偏低水平;②反复磨底阶段,7  月6  日中美贸易战正式打响至今,国内宏观金融政策作出了策略性微调,且在深化改革与扩大开放方面进一步加快落实,以缓冲国内经济稳中有变、外部环境显著变化的内外压力,但内外经济、政策及市场扰动因素仍频发,A  股底部仍震荡不已,仍处于反复磨底阶段,期间整体大盘蓝筹率先企稳反弹,消费股显著补跌。
        2)中期底部特征愈发明显:估值已至底部,短线资金延续低迷,中长期资金持续增配
        ——大小盘估值已下修至历史底部:金融严监管去杠杆,已引发高估值的中小盘股估值中枢自15  年中以来持续下修,叠加近半年的内外利空消化,大盘蓝筹与小盘成长的估值中枢双双显著下修;目前大盘、小盘股整体估值水平分别下修至近四、六年低点,非银行石油石化的整体估值已调整至近四年新低,风险释放已较为充分。纵向比较,当前A  股大盘指数估值已下修至历史低点(当前沪综指、沪深300、万得全A  的滚动PE  为12.0、11.0、14.3  倍;中证500  滚动PE  已下修至历史低点19.6  倍,剔除金融与石油石化的全A  滚动PE  为20.6  倍,中小板指、创业板指的滚动PE  已下修至近六年低点21.0、36.5  倍);横向而言,A  股主要指数估值也处于相对偏低水平,明显低于海外主要股指的20-25  倍估值区间。
        ——短线资金持续低迷:近一个月反复磨底期,两市日均成交额显著萎缩至2750  亿元附近,日成交额低于1  千万元的个股数高达近四百只,场内杠杆资金两融余额已自1  月底连续萎缩共逾20%至近两年新低8550  亿元附近,两融余额占两市流通市值比也回落至近四年低点2.2%附近。
        此外,从公募基金月度份额变化来看,股票型与货币型基金冰火两重天,更进一步印证个人投资者悲观情绪。基金总份额方面,7  月底较去年底累计增加21.8%至12.6  万亿份,但其中增量以货币、债券基金为主,近七个月内各累计增加27.1%、28.4%至1.79、8.64  万亿份,近两年货币基金份额持续提升至当前68.5%(13  年中占比仅为12%)。
        而股票型、混合型基金方面,两者总份额近两年整体趋于萎缩,由16  年底的2.51  万亿份萎缩至18  年初的2.03万亿份低点,随后连续五个月基本稳定在2.07  万亿份,7  月受6  只战略配售基金共募集的1049  亿份而上升至2.18万亿份,且股票、混合型基金占比,已自13  年中的70%附近持续显著下降至当前的17%附近。
        ——中长线资金持续逆势增配:随着A  股估值持续下修至历史底部,横向比较也处于全球吸引力区间,境内外中长期资金持续增配。今年以来陆股通北上净流入近2500  亿元,尤其是6、9  月A  股两次分批纳入MSCI  指数前,境外资金逆势加速净流入;同时,随着估值连续下修至历史底部,八月产业资本加大二级市场增持,八月增持千万元以上的公司家数达100  家,累计增持110  亿元以上,当月二级市场增持规模罕见大于减持规模。
        此外,自15  年底以来,随着A  股双向开放加大及成功纳入MSCI  指数体系,境外资金持续增配A  股,其持仓A  股市值由15  年11  月底的近四年内低点4600  亿元,上升至18  年5  月的高点1.32  万亿元;6  月以来蓝筹股的显著补跌,境外资金持仓市值略微下降至6  月底的1.28  万亿元,但境外资金持有A  股市值占全A  流通市值比例趋势上升,已由15  年底的1.2%上升至18  年6  月底的3.2%。
        股票回购方面,自18  年5  月24  日以来,A  股已有270  家上市公司实施了股票回购,共计回购规模122  亿元;此外,加上另外已发布回购方案、只待实施的200  家上市公司,两市尚有47  亿股等待按计划回购,预计回购金额达400亿元附近
        ——境内外中长期资金配置将持续:当前A  股整体估值纵横向已处于偏低水平,展望未来,随着养老目标基金的启动发行、沪伦通的抓紧落实、富时罗素指数(跟踪基金达1.5  万亿美元左右)的即将宣布纳入评估结果(纳入权重因子预计不低于明晟指数),以及对境外资金准入条件放宽与资金流动限制因素的松绑,预计境内外资金净流入与增配A  股的趋势有望延续。
        四、配置建议:深挖新蓝筹,紧抓三主线
        1)近期而言,结合工业企业盈利阶段回升、A  股纳入明晟指数权重即将提升等利好催化,中报业绩状况,及中长期业绩增长确定性、估值纵横向安全边际,可深挖业绩估值匹配的新蓝筹(总市值300-500  亿元)—公司治理结构完善、行业竞争力领先、行业格局重塑空间大、盈利改善与业绩增长拐点明确。
        一中期来看,从缓冲贸易摩擦,加快调整结构与持续扩大内需相结合,及深化改革开放、强化自主关键核心技术等重点方向,重点围绕受益于补短板供给侧改革的新经济新动能、高质量发展主线的先进制造业(人工智能、半导体芯片、工业互联网、5G、新能源汽车、智能装备、军工)、现代服务业(新零售、文化传媒、体育健康、数字经济等)、消费升级(航空机场、智能家居家电、中高端汽车、中高阶品牌大众必需品等)中的创新真成长股。
        二从宽货币松信用扩财政稳投资预期提升,及资本市场加大双向开放、境内外中长期资金持续增配低估值稳增长蓝筹股,建议可坚定持有大金融(银行、券商估值已下跌至历史底部,而基本面有望逐步见底回升),及稳投资稳就业的油气勘探服务、城市管网、生态绿化与乡村振兴等民生基建工程、特高压电网等,若环保限产放松导致资源周期板块大幅下挫,或为介入龙头个股提供机会;
        三从个人所得税改革实施在即,可关注重点受益的中低收入群体的可支配收入边际改善后,生活必需品消费升级、可选耐用品更新换代、现代服务消费进阶等结构性内需潜力的释放,而近期消费绩优蓝筹明显补跌、释放了估值压力,中长期可重点布局大众食品、日用化妆品、品牌服饰、家居饰品、医养健康、旅游酒店等绩优新蓝筹个股机会;
        主要风险:通胀快速上行、经济显著放缓及中美贸易摩擦加剧等超预期风险。  (肖世俊)

        

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