公司基本情况与核心竞争力——作为创新类AA 级大中型券商,公司资本实力雄厚,务实、开拓,风险管理审慎主动,并发挥招商品牌和协同效应,在经纪、资管等领域有较强实力,形成了以香港子公司、期货、基金和PE 子公司的金控构架。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从竞争要素看,公司股东招商局集团背景强且旗下名企众多,这有助于其业务协同和品牌共享(相对中信,公司更擅长管理而非资本运作);公司风险资本效率高,业务超前但倾向规避市场风险;高管人才多元且管理经验丰富。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)总体看,公司是实力强且成长性较好的大中型券商。
经纪、自营、资管和投行特色与不足——公司经纪实力强,凭借银证合作下良好移植性(公司收购的券商、期货公司和香港子公司业绩都出现好转),收购后的北京和巨田证券市场份额持续上升,经纪手续费率相对稳定,而经纪客户已形成高端个人客户占比高(90%)的业务特点;公司自营运作中等,风险限额制凸显公司自营程式化运作特点,表现为收益率低但波动较小(今年公司错失行情导致运作水平中下);公司承销实力一般,项目主要集中在中小型企业上,并依靠招行拓展客户,目前大型IPO 项目基本空白,近期强化承销项目效果开始显现;公司资管实力强,借助招行个人理财渠道和博时良好管理品牌,公司资管规模位居行业第2,而集合理财产品业绩提成模式放大了牛市收益;期货、PE、国际业务等呈现多点扩散发展局面。
盈利预测及估值建议。由于股改限售股和新股上市解禁将推动成交量继续放大,再考虑M2 一定增速下的股市PB 估值和换手率,我们综合判断2009-2010 年A 股日均成交金额将达2000 亿元和2300 亿元;而受益融资后股票投资规模上升,公司自营收益将小幅增加。据此,我们预计公司2009-2010 年EPS 分别为0.84 元和0.87元;BVPS 分别为5.74 元和6.19 元。综合采用PB-ROE 法和流动性溢价PE 法(流通市值越小的券商股相对中信等流通市值大的券商股溢价越明显),我们得到公司上市3 个月至1 年内二级市场的合理价值为24.48 元(对应2010 年动态PE 为28.15倍),考虑到初步询价区间26-31 元,故建议谨慎申购;最后,我们对A 股日均成交量和公司经纪市场份额、自营收益率和股票投资进行了敏感性测试。