投资要点：
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公司综合实力稳居前十。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】近三年，公司在盈利规模、资产规模和业务规模上都位居行业前列，综合实力稳定在行业前十。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）尽管净资本于2008年出现较大幅度下降，但本次发行完毕后，公司净资本规模将迅速扩大，将增强公司的经营实力和抗风险能力。
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公司营业收入依赖经纪和资产管理业务。尽管公司率先进行业务多元化探索，但由于受到目前国内市场和监管环境的制约，导致招商证券盈利来源仍然以传统业务为主。然而，从收入结构来看，公司自2008年起，主要依赖于经纪和资产管理业务（含基金管理业务）。09年1-6月，公司经纪业务、资产管理业务占营业收入比分别为64.48%、23.04%。由于自营业务贡献收入较少，使得公司业绩稳定，波动性较小。􀂾  公司稳健经营，盈利能力强。在2005-2008年间，招商证券净利润复合增速和平均ROE分别是296%和31%，远高于37%和14%的行业平均水平，尤其是公司在2006、2007年业务规模快速扩展，盈利水平成倍增长时，ROE水平仍能保持增长，反映了公司很强的盈利能力。值得指出的是，公司在保持较强盈利能力的同时，仍保持稳健的经营理念。2004-2008年度，我国证券市场经历了几轮剧烈波动，其中2005年全行业平均亏损达8332万元，而公司以其较强的投资盈利能力，成为业内连续5年实现盈利的三家公司之一。
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公司资产管理规模位于行业前列，出售博时24%的股权不影响为了公司盈利。公司集合理财资产管理规模为41亿元，而专项资产管理计划和专户理财业务资产管理规模均为13.4亿元。此外，公司还拥有49%的博时基金股权和33%的招商基金股权，可以为公司提供稳定的现金流，从而平滑公司的业绩波动。公司认为出售博时基金股权不会对未来盈利产生较大影响，主要由于1）公司预计博时基金的税后净利润将会伴随着中国基金业的发展而不断增长；2）转让24%的博时股票所获得的转让收入将用于偿还次级债，使得公司利息支出将大幅减少。
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盈利预测及估值：我们预计公司2009、2010年净利润分别为31.58亿元和33.58亿元，对应的每股收益分别是0.83元和0.88元。采用可比公司估值法对招商证券进行估值，给予公司2010年22-28倍的PE，对应二级市场的合理价位是19.36-24.64元。由于招商证券业绩波动性比光大证券小，因此我们认为给予20%的折让是较为合理的，建议询价区间为15.49-19.71，隐含2010年的市盈率为17.6-22.4倍。