西南宏观固收观点
生产面继续走弱,经济下行压力上升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】高频数据显示六大发电集团耗煤量以及产能利用率等高频生产面指标继续走弱,显示随着需求持续回落,此前强韧的生产面继续放缓。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)需求持续回落对生产的抑制作用开始显现,经济下行压力上升。而控杠杆背景下,实体经济融资继续大幅收缩,需求将呈现持续放缓态势,因而经济下行压力可能持续上升。
. 工业品价格支撑企业盈利保持高位,但需求放缓显示未来盈利增速将逐步放缓,企业金融风险依然在上升趋势中。6 月数据显示工业企业盈利增速继续在高位运行。企业盈利能够保持较高增速主要受工业品价格同比显著上涨推动,而需求走弱则对工业品需求形成抑制,未来企业盈利增速将继续放缓。而企业库存继续回升,金融风险继续明显攀升。今年6 月,工业企业产成品库存同比增长8.3%,增速较上月提升1.0 个百分点。信用收紧条件下需求持续放缓,而生产调整较为滞后情况下,库存状况被动上升。由于需求放缓速度可能持续快于生产层面,因而库存存在持续被动回升可能。而融资条件收紧导致企业金融风险继续上升,6 月应收账款净额同比增长11.7%,增速较上月回落1.1 个百分点,达到14 年以来最高水平。在企业融资条件收紧,盈利增速下滑背景下,企业金融风险可能持续攀升,未来需要持续关注。
. 近期政策开始转向,实体经济信用最紧时期已经过去。近期国务院及央行举措显示宏观政策正在逐步向稳增长转变,货币政策的持续宽松并且力度在不断加大,而监管强压态势开始转变,相对于此前各部门统一去杠杆情况,这一转变意味着实体经济信用最紧时期或已过度。宽松的货币政策力图加快信用投放,而监管强加态势改善也将减轻对信用收缩的压力,信用将进入持续改善阶段。
. 然而,货币政策向实体传导的渠道并未完全通畅,实体信用大幅回升可能性有限。虽然货币政策和金融监管均有利于信用改善,但上半年持续存在的制约实体信用扩张的障碍继续存在。目前来看,实体经济两个主要部门,地方政府和房地产的融资管控将持续,这将限制金融机构向实体经济投放资金的空间,进而抑制实体信用扩张空间。另一方面,在资管新规存在环境下,金融机构资本金不足将抑制资金投放能力。虽然资管新规细则做了较多柔性化处理,但资管新规的存在依然对表外融资形成约束。特别是资管新规对非标投资的严格管控,意味着资管产品对接非标资产的规模依然将持续收缩。而表外资产回表则会对金融机构产生较强的资产负债表压力。
. 而央行宽松的货币政策将导致实体与金融市场资金面同时改善,但金融市场资金供给改善将更为明显。实体经济融资渠道不畅的情况下,金融体系宽松的流动性难以完全传导到实体经济,进而形成金融市场的流动性堆积。导致金融市场资金宽松,以及市场经济信用相对偏紧的跷跷板效应再度出现。在此环境下,利率债无需悲观,宽松流动性和基本面弱平稳环境下调整压力有限,将延续小幅走牛态势。信用风险下降,高评级债券依然更具吸引力。