Bestway 百适乐是全球领先的户外和水上休闲产用品品牌。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据Frost&Sullivan 的数据,荣威国际在2016 年全球水上休闲市占率为2.3%,全球排名第三,而在充气户外休闲产品类别更占有30%以上。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)主要产品有:1)地上游泳池和便携式Spa; 2)充气娱乐用品和体育用品,如水上滑梯、浮岛和站立式划桨;以及3)野营产品,如充气床垫和帐篷。公司不仅在上海、南通和盐城有工厂生产, 更拥有自主品牌( Bestway 、Lay-Z-Spa 、H2OGO ! 、CoolerZ、HYDRO FORCE 等等)的产品。Bestway 与世界上许多大型零售商有着长期的合作关系,例如: 欧尚、家乐福、乐购、阿尔迪、麦德龙、塔吉特百货等。
主要优势和增长动力:1)能利用创新的充气技术,进入新的行业中,去替代传统的产品(如Lay-Z-Spa,站立式划桨和充气床垫等),2)很多充气产品因为是属于户外活动类,所以会受益于不断上升的社交媒体和体验型的需求,3)强大的研发能力,创新和可靠的产品去抢占市场份额,4)拥有自主品牌,以及垂直整合的商业模式,所带来的成本和管理优势,5)未来中国需求潜力庞大,相信电商销售亦会增长快速,6)由于新产品反应良好,订单增长强劲,公司产能亦要大幅扩张。
主要风险和担忧:1)汇率和原材料价格波动所带来的风险,2)产能扩张过快,资本开支压力过大的风险,3)竞争加剧,以及有潜在新进竞争者的风险, 4)过度销售给予渠道,渠道存货超目标风险,5)假货和盗版产品大量出现的风险,6)法律事务和诉讼的风险。
我们预计17 至19 财年的销售复合年增长率为18.5%,净利润复合年增长率为24.4%。增长是受到以下的因素推动:1)北美市场快速扩张,销售复合年增长率可达20.3%,因为市渗透率还不高,其2016 财年销售只及欧洲市场的52%,2)中国市场快速增长,销售复合年增长率达97.9%,主要受惠于电商渠道的扩张, 3)体育用品/露营产品的约26.9%/ 22.5%销售复合年增长率,受惠于明星产品(例如站立式划桨)和新产品(例如“AlwayzAire?”充气床垫,以及其他将要推出的产品,2018 年的大型充气游戏中心)的推动,4)每年大约0.3 百分的毛利率的改善,因为产品组合的结构更好(假设并没有原材料和汇率的负面因素),再加上5)新产能的计划进度良好而带来的经营杠杆。
首次覆盖给于买入评级,目标价4.65 港元。我们给予荣威国际买入评级,目标价为4.65 港元,是基于10 倍18 财年预测市盈率,并意味着有38.3%的上升空间。目前公司的市盈率仅为18 财年预测的7 倍,较其他5 家拥有自主品牌的中国主要出口商(平均为15.5 倍)相比,相当低估,特别是考虑到17 至19 财年的净利润复合年增长率为24.4% ,亦隐含着1.1 倍18 财年市账率和0.38 倍17 至19 财年PEG。与DCF 模型进行交叉核对的估值为4.76 港元,假设了12.5%的WACC 和1%的终端增长。