本期债券基本面的关键要素
有利因素:(1)公司主营业务收入主要来源于高速公路和特大桥梁的商业收费。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】该业务模式以现金收入为主,不存在商品性存货风险,且高速公路运输具有刚性需求的特点,经营现金流对债券存续期的利息覆盖较好。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)(2)国企股东的优势保证其主营业务的区域垄断性。(3)公司拥有的高速公路资产质量较高,覆盖珠江三角洲核心地区,具有明显区位优势。(4)公司近3年无债券发行,且经营现金流净额对本期债券的利息覆盖程度较高。截至09年6月,银行对公司的授信余额仍有21.6亿。风险因素:(1)债券存续期内,经济波动对公司经营活动现金流的稳定性存在不利影响。公司高速公路资产分布于珠三角地区,外向型经济使得高速公路通行流量具有周期性,从而降低现金流的稳定性。(2)因高速公路资产改扩建及维护需要,未来三年资本性支出增加,对债券存续期偿付造成压力。目前,公司控股的广佛高速扩建、佛开高速大修及改扩建以及参股在建的赣康高速、赣江公路大桥,预计在2009-2011年资金需求总额分别约为17.5亿元、9.3亿元和8.2亿元。如公司在未来几年的盈利、现金回流及再融资措施不能够正常实现,可能影响到债券存续期内的利息支付。(3)本期债券发行后,公司资产负债率将提高,可能会影响未来再融资的成本和空间。
二级市场可比收益率分析
从收益率角度看,我们认为本期债券的票面利率位于5.3%以上较为合理,原因有以下两个方面:(1)目前,交易所两只有担保的分离债均属高速公路行业,可近似对比本期债券。“07深高债”剩余期限为4.07年,主体、债项评级与本期债券相同,最新收益率为4.97%。“08赣粤债”剩余期限为4.37年,主体、债项评级与本期债券相同,最新收益率为4.83%。因此,考虑到期限溢价后本期债券票面利率应位于5%水平以上