事项：
　　上海医药公告：上海医药今日宣布其下属全资子公司ShanghaiPharmaCenturyGlobalLimited与CardinalHealth,Inc.（康德乐集团）之下属全资公司签署购股协议，以现金收购康德乐马来西亚100%的股权。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本次交易预计最终收购价格约为5.57亿美元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）交易完成后，上海医药将持有康德乐马来西亚于中国的业务实体。
　　国信医药观点：
　　并表后上药将成为全国第二大流通商，具体并表时间需要根据商务部反垄断审查进度而定。上海医药以基础收购价格12亿，调整收购价格5.57亿美金收购康德乐中国业务,标的公司17年6月30日财年营收255亿元、EBITA5.53亿元，税前净利润2.12亿元，税后净利润1.31亿元，收购价格对应17年6月30日财年净资产2.1倍,净利润28.2倍，EBITA14.7倍。并表后上药将超越华润，成为全国第二大流通商。具体并表时间需要根据商务部反垄断审查进度而定。由于公司并表时间未定，我们暂时维持之前的盈利预测，预计17-19年净利润35.4/39.7/44.6亿元，同比增速10.7%/12.3%/12.4%，PE19/17/15X，考虑到公司是工商业一体化龙头企业，长期将受益于两票制带来的行业整合，维持买入评级。康德乐是稀缺标的，成功收购将有效节省上药扩张中的时间成本。
　　康德乐中国业务在国内批发行业中主营业务收入规模排名第八，且具备创新型业务，我们认为是优质的商业流通标的。其业务具体包括药品分销、医疗器械分销、医院直销、特质药、以及特质药房与商业技术板块，在中国拥有14个直销公司，17个分销运营中心，分销商网络覆盖322座城市，服务近11,000家医疗机构等下游客户，拥有30家DTP药房，全国仓储总面积约14.6万平方米，拥有约7,000平方米的冷藏存储容量。
　　美国批发业三巨头均通过并购实现快速增长。我们在之前的医药商业专题研究《开启"最好的时代"》中阐述和分享过美国批发业三巨头麦克森、康德乐健康和美源伯根的成长路径和成功经验。美国批发业三大巨头主要通过以下四个成长途径快速成长：1）并购驱动快速增长。竞争加剧、行业洗牌给行业巨头带来大量并购机会，出于最大化规模效应的目的，大单并购和强强联合也并不罕见。2）发展新兴增值服务。医药批发巨头可以借助其多年累积的规模优势、技术优势以及对医药产业链的深入理解去开发或收购新的增值服务业务，比如制药包装、药店咨询、医疗信息化服务等，而且增值服务往往增速更快，利润率更高。3）拓展其他品类配送。其他品类配送业务包括专科用药（大部分为生物药）和医疗耗材配送。其他品类的配送业务壁垒更高，增长更好并且具备更高的利润率，这也吸引了批发巨头纷纷布局。4）开拓海外批发业务。批发巨头在国内增速放缓的情况下，更有实力去拓展海外批发业务，其目标市场包括加拿大、中国、巴西等。
　　批发业集中度进一步提升，两票制推进制造行业并购契机。近年来，中国医药商品销售总额增速有所下滑，特别是今年上半年受两票制影响增速下滑明显，但医药批发的市场集中度一直在持续提升。2011-2016年，医药批发前四/二十强市占率分别从31.7%、50.3%提升到了42.5%、60.4%。行业集中度提升的同时也伴随着毛利率和费用率下滑，整体净利率有所改善。国内两票制推进，虽然长期看集中度将继续提升，市场份额继续向龙头集中，但短中期看包括上药、一致在内的批发业龙头根据调拨业务占比高低，业绩都受到了一定冲击，我们认为两票制带来的行业洗牌造成全行业业绩下滑，这为上药这样的行业巨头提供了很好的并购机会。康德乐健康中国业务根植于中国市场，但战略输出源自于康德乐健康母公司，因此与上文提到的批发收入排名前十的其他内资公司不同，业务种类更齐全，是上药并购的理想标的。
　　上药整合康德乐中国，超越华润跃居行业第二。通过收购康德乐中国业务，上药有望超越华润成为批发业第二，在全国网络布局和创新业务的发展上更近一步。未来上海医药和康德乐中国可发挥协同优势，依靠上药平台，康德乐未来净利率在目前极低的水平上，可预期将有较大上升空间，有望提升至行业平均水平，目前康德乐健康净利率仅为0.5%左右，而上药净利率为1.5%以上；如能有效整合康德乐中国，上药可以较快完成全国其他未布局地区的分销网络覆盖，同时加强DTP业务，推动公司国际化战略布局。具体体现在：
　　1）强化重点市场，拓展空白区域。本次收购强化了公司在上海、北京、浙江等核心市场的网络深度，进一步巩固重点区域市场优势，同时拓展了天津、重庆、贵州等空白区域，使公司分销网络扩展到24个省份，加速了到2020年覆盖全国28个省份的发展步伐。
　　2）发展为中国最大的进口药品代理商。康德乐中国是国内最大的进口医药品代理商之一，本次收购将提升公司国际医药供应链服务能力，成为中国最大的进口药品代理商和分销商。康德乐目前产品结构80%都是进口产品，上药60-65%是国产品种，具有品种互补性。
　　3）打造中国优质DTP专业品牌连锁药房。公司在华东、华北地区拥有40余家DTP药房，康德乐中国在22个城市拥有30家DTP药房，未来有望形成中国第一大DTP专业品牌连锁药房。从上海医药的年报披露数据来看，11-14年上海医药DTP业务保持较高增速，并表后公司DTP药房收入将大幅提升。医药批发巨头可以向长期合作的进口药厂要求较为低廉的进货价，而DTP客单价一般都较高，这让专科药销售的利润空间明显高于传统药物，也足以覆盖专业服务带来的成本费用。
　　4）成为服务领先、特色显著的第三方医药、器械物流服务提供商。康德乐中国是国内领先的医疗器械分销商、特质药代理商和第三方物流商之一，创新性地为客户提供技术驱动的解决方案和端到端的供应链管理。该业务的注入将有助于扩大上海医药在医疗器械和特质药的业务规模和特色，同时为公司国际化业务拓展带来契机。
　　电话会议纪要：
　　刘大伟总：上海医药和美国康德乐集团签署全面战略合作协议和收购康德乐中国业务股权的个股协议，康德乐是美国医药流通三巨头之一，拥有中国业务，整体业务规模250亿，排名分销业务第八位。业务包括药品分销、医疗器械分销、医院直销、特质药、以及特质药房与商业技术板块，其在中国拥有14个直销公司，17个分销运营中心，其分销商网络覆盖322座城市，服务近11,000家医疗机构等下游客户，同时拥有30家DTP药房。全国仓储总面积约14.6万平方米，并拥有约7,000平方米的冷藏存储容量。
　　上海医药通过收购康德乐马来西亚100%股权，最终实现对康德乐中国药品分销业务的收购，整体企业价值估值12亿美元，股权价值5.57亿美金，目前仍需外部即商务部反垄断审查，是完成交割的唯一前提条件。作为重要的战略收购，上药有独特考虑，上药商业通过在全国网络的布局和创新业务的发展促进分销业务的转型。康德乐是规模领先的特色分销商，在进口药品代理、器械分销、DTP等具备独特优势，同时管理团队优秀。康德乐符合上药在分销的战略规划，标的也是非常稀缺的，作为国内流通领域排名前10，业绩达百亿级且包括领先业务和特色业务的投资标的。
　　周军总：关于康德乐交易，除了财务、收入、业务布局的影响以外，也要关注其它代表意义。
　　1）从去年开始上海医药增加国际化业务，康德乐虽然是境内业务，但交易平台是境外的收购，同时和康德乐之后也会有很多的合作，也是上药国际化战略的一步。另外这次是在中央政府对海外收购加强管理之后完成收购，体现了政府和有关部门对医药产业海外收购的支持。同时收购中上海实业集团在财务上第一次直接提供支持，未来利用上海实业集团总部和资产在境外的优势提升收购兼并的效率，提高上药有丝毫。
　　2）上药分销业务迅速发展，是内生+外延的产物，收购康德乐基本完成了在全国地域上的布局，进一步巩固了行业地位，销售收入在国内已经排到了第二。
　　3）是未来国际化战略的阶段，继续在生物药产业和仿制药上布局，康德乐是上药的第二个大的收购，但是绝对不是未来十年最大的收购。在整合方面，公司做了长时间的充分准备，有信心把公司做好做大，同时提高回报率。