■零售恒强卡位制胜，客户质优构建壁垒。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司致力于打造国际领先的个人金融生活服务提供商，2016  年个人业务利润占比达65%，零售业务价值的快速发展，主要来自于个人客户规模持续增长与客户价值稳步提升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）在消费升级的浪潮中，公司零售业务厚积薄发，正步入高速发展通道。
        （1）线上线下协同获客，客户规模持续增长。得益于在传统金融和互联网领域的全面布局，公司获客渠道广泛，获客能力持续提升，截至2017  一季度公司个人客户达1.38  亿，较年初增长5%，互联网用户达3.77  亿，较年初增长8%，互联网用户正源源不断地转化为个人客户，一季度互联网渠道新增客户占全部新增客户的17%，我们认为代理人规模的增长将继续提升传统金融获客能力，2017  年一季度公司代理人规模增速达到27%，而互联网渠道建设的逐步成型将推动更多的互联网用户转化为客户，我们预计公司2017  年个人客户增速将达到20%。
        （2）客户迁徙增强粘性，客户价值稳步提升。公司持续推进集团内部的客户迁徙，2016  年公司客均合同数达2.21个，较年初增长近9%，随着产品和服务的增加，客户的留存率在不断提高，单客持有合同达到10  件左右的客户，平均留存年限达到9  年。客户迁徙和交叉销售的持续推进，使得客户价值稳步提升，2016  年客均利润达311  元，同比增长近8%，我们认为公司金融科技的创新将有助于推进客户迁徙，提高金融产品渗透率，各项业务的盈利能力将稳定持续增长，我们预计2017  年公司客均利润将保持10%的增速。
        （3）客户聚集经济发达地区，财富结构不断优化。公司在高质量客户的开发上占得先机，目前公司70%的个人客户集中于经济发达地区，平安产险上海市场份额占据三分之一，位列当地第一，而上海是我国人均可支配收入最高的省份或直辖市，并且2016  年公司客户中中产及以上的占比达62%，较2015  年提高了4.5  个百分点，财富等级越高的客户，其人均持有合同数也越多，高净值客户人均持有合同数达10  个。公司客户平均年龄约为38  岁，意味着未来10  年间，随着客户年龄增长，财富的积累，公司个人客户带来的价值将呈现出加速度上升的趋势。
        （4）消费升级下零售业务步入黄金时期。我国经济长期高速发展产生了一大批中产阶级，消费能力大幅提高，对于其而言，基本的温饱已经不是主要矛盾，他们的需求从基本温饱消费转向更高质量的消费，在中产阶级崛起和消费升级的带动下，零售业务将保持强劲增长，得零售者得天下。
        ■代理人精英荟萃，打造领先保险业务。
        （1）寿险打造最强个险，产能提升集聚精英。2012  年至2016  年间新业务价值年均复合增速达33%，新业务价值高速增长的重要驱动力在于公司个险业务增长强劲，平安寿险2011  年至2016  年寿险代理人由41  万人增长至111万人，同时代理人产能持续提高，代理人留存率市场领先，营销精英汇聚，使得近年来个险新单保持20%以上的增长，高于同业水平，预计2017  年全年公司个险新单增速将达到55%以上。
        （2）寿险产品回归保障，消费升级死差丰厚。近年来公司拉长产品期限，发展保障型产品，2016  年传统寿险保费增速达50%，在消费升级的背景下，保障型产品需求持续增长，保障型产品死差益占比高，2016  年长期保障型产品死差益和费差益占比达到78%，保障型产品规模的增长将进一步丰厚死差益，推动剩余边际持续稳定释放。
        （3）产险深耕发达城市，客户优质盈利丰厚。平安产险在上海、深圳市场份额均位列首位，客户更优质使得产险保费增速好于同业，并且科技创新使得平安产险风险管控能力较高，综合赔付率低于同业，同时受益于公司内部交叉销售，综合费用率整体保持稳定，使得平安产险综合成本率长期优于同业，保持较好的盈利能力。
        ■养老个税递延呼之欲出，消费升级市场扩容。对标海外发达保险市场，我国寿险行业无论是市场规模还是产品结构，都有较大的提升空间，在人口老龄化和政策支持下，养老保险市场规模将扩容，我们预计将为保险行业带来千亿保费增量，而公司长期耕耘养老险市场，将显著受益。
        ■市场集中度高，龙头险企获得超额收益。目前寿险行业前5  家保险公司保费市场份额合计达55%，产险行业前5  家保险公司保费市场份额合计达72%，均显示出较高的市场集中度，中国平安市场份额位居前列，在市场规模扩容的过程中，保险业务将享受超额收益，业务利润率将高于同业。
        ■综合金融布局零售大资管。平安银行转型零售业务，2016  年个人客户增长27%，公司在信用卡、汽车贷等零售领域具有领先优势，2017  年平安银行将注重科技创新，降低运营成本，实现零售转型的多点突破。平安证券打造差异化竞争优势，互联网证券快速发展，未来平安证券将巩固交易技术优势并加强向资管业务输出。平安信托转型“财富+基金”发展新模式，公司围绕“财富管理、资产管理和私募投行”，促进差异化发展。
        ■创新成就科技金融集团。2016  年互联网板块扭亏为盈，利润贡献达到53  亿元，占比7%，作为互联网板块的重要支柱之一，陆金所横跨财富管理、机构间金融资产交易和消费金融三大领域，未来陆金所上市有助于提升集团价值。平安好医生是公司大健康医疗领域的重要组成部分，线上方面依托APP、线下提供O2O  服务，完善服务闭环，预计2019  年平安好医生用户数能达到3  亿至5  亿。
        ■盈利预测与估值：买入-A  投资评级。预计中国平安2017-2019  年归母净利润同比增速达到18%、25%、22%，EPS  分别为4.04  元、5.03  元、6.12  元，6  个月目标价为70  元。
        ■风险提示：保费增速趋缓/股票投资亏损/银行不良规模扩大/个人客户增速趋缓