投资要点
公司是玻纤制品领域的细分市场龙头
公司现有3 条玻纤池窑生产线,拥有13 万吨玻璃纤维产能,产能总量位居全国前五位。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】制品行业主要产品为:薄毡、短切毡、隔板、涂层毡、玻纤纱、树脂、玻璃钢制品等。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)其中,短切毡、湿法薄毡是国内细分行业的龙头;短切毡产能全球第一。
高壁垒保证高盈利
与行业龙头相比,公司营业收入与资产体量较小,但拥有较高的毛利与ROE。公司壁垒主要体现在两方面:1)稳定的客户群。公司拥有2000-3000家下游客户群,客户分散度高,且对于下游企业来说,公司产品属于用量少、货值低的关键性核心材料,质量是客户着重考虑的因素,客户更换意愿低,忠诚度较高,公司容易获得品牌溢价。2)良好的经济性。对新进入者而言,产能较低会影响其生产经济性,拉低毛利水平,产能高则提高了寻找客户的难度,无形中又形成了一道壁垒。
拓展需求空间,寻求新增长核心
轻量化将成为未来玻纤领域的主流,公司将大力发展与汽车轻量化、轨道交通相关的热塑性连续纤维复合材料作为发展的新核心。现阶段,公司短切毡50%的需求就来自于汽车轻量化领域;玻璃钢制品则可用于前后防撞梁、保险杠上;未来公司生产的连续片材还可以用于厢式车车厢厢板,火车货车车厢中。此外,为进一步发展公司玻璃钢业务,拓展高端玻璃钢制品市场应用空间,公司投资设立常州南海船艇科技有限公司,主要从事游艇的生产与制造。目前该公司已建造出3 条试验用船。
业绩预测与投资建议
我们预计公司2017-2019 年,营业收入为22.3、29.16、36.08 亿元,归母净利润为3.32、4.18、5.05 亿元;EPS 为1.56、1.97、2.38 元;对应当前股价PE 为22x、17x、14x。我们认为,公司作为玻纤复合材料领域的细分市场龙头,拥有较高的壁垒,在行业整体保持景气的情况下,2017 年将延续此前良好的盈利能力。我们坚定看好公司未来的成长空间,维持“买入”评级。
风险提示
1)玻纤行业下游市场波动;2)募集资金投资项目建设与投产进度不及预期;3)控股股东计划于未来6 个月内(2017 年3 月7 日公告)减持不超过7.07%股权的市场风险;4)宏观经济与政策风险,汇率波动风险。
投资要件:
盈利预测与估值
我们预计公司2017-2019 年,营业收入为22.3、29.16、36.08 亿元,归母净利润为3.32、4.18、5.05 亿元;EPS 为1.56、1.97、2.38 元;对应当前股价PE 为22x、17x、14x。
选取SW 玻纤子行业公司作为可比公司。可比公司平均PE(TTM)、2017 年PE 一致预期均高于公司水平。与公司市值相近的再升科技,估值水平也明显高于公司。我们认为,公司作为玻纤复合材料领域的细分市场龙头,拥有较高的壁垒,在行业整体保持景气的情况下,2017 年将延续此前良好的盈利能力。我们坚定看好公司未来的成长空间,维持“买入”评级。
关键假设点
公司是玻纤细分领域的行业龙头,主要产品拥有稳定的客户群。我们预计公司2017年产能效率与销售量将较2016 年有所提高,具体来看:
(1)玻纤纱:受技改和冷修影响,产能略减;
(2)短切毡:公司将根据市场情况,或将提高短切毡的生产规模,增加生产线提升生产效率。从目前产能来看,公司在不增加新生产线的情况下,还有10%的产能提升空间;
(3)湿法薄毡:销量进一步扩大,2016 年销量超3 亿平米,2017 年将超过4 亿平米;
(4)电子薄毡:产能效率进一步提升,预计达到1200 万平米;(5)天马瑞盛与天马集团利润将进一步提升。
有别于大众认识
玻纤行业整体运行良好,但2017 年新增产能较多,提升市场对产能过剩,加剧行业竞争的担忧。我们认为,公司优势产品是玻纤制品及玻纤复合材料,新增产能主要是新建玻纤池窑,而公司玻纤纱主要用于自用,影响有限。玻纤纱新建产能集中释放,或将拉低产品价格,公司部分外购玻纤纱对公司成本下降产生有利影响。
股价表现催化剂
行业保持较高景气,玻纤制品需求超预期。
核心假设风险
下游市场需求不足致公司产销低于预期。