投资要点
※  结算均价下降及高价土地成本导致毛利率下降。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2009  年上半年结算项目多数为2007  年下半年和2008  年上半年销售，当时房价总体上处于上涨通道，从而导致结算收入同比增长快于结算面积增长。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）但上半年的结算均价8688  元每平米较2008  年全年结算均价下降3.14%，同时由于结算项目的土地价格上涨快于房价上涨幅度，导致上半年结算毛利率同比下降5.5  个百分点至23.7%（扣除主营业务税金及附加）。
※  收入增长、费用控制、存货跌价准备转回弥补毛利率下降对净利润的影响。尽管毛利率同比有较大幅度下降，但净利润仍然实现了22.5%的增长，主要原因是：一是收入实现26.4%的增长，二是公司报告期内管理费用、销售费用占收入比例同比降低41.9%，三是2008  年计提存货跌价准备的13  个项目中，有5  个项目的存货跌价准备实现全部或部分转回，增加上半年归属于母公司所有者的净利润16,234  万元。
※  2008  年下调开工量影响公司销售速度，2009  年新开工量将大幅上调。公司报告期的销售面积和金额增长幅度低于行业整体的57.1%和33.4%，说明2008  年下调开工量的举措影响了公司项目的销售速度，鉴于市场形势的快速好转，公司相应对本年度的新开工计划进行了调整，新开工面积由年初计划的403  万平方米增加到585  万平方米，增长45.2%，从而导致2010  年的可售资源显著增加。
※  严格执行“量出为入”存货管理策略，谨慎规避高价地风险。2009  年上半年公司实现销售面积348.8  万平米，但同时增加权益建筑面积333.2  万平方米，说明公司的“量出为入”存货管理策略得到严格执行。公司为了规避一线城市对土地的过度竞争，保证所得项目的盈利水平，公司本年新增储备更倾向于二线城市。截至本报告披露日，公司新增项目权益建筑面积414.6  万平方米，公司权益建筑面积储备为2079  万平方米，达到其2-3  年的开发储备量。
※  资金充裕，财务指标更加稳健。公司报告期实现经营活动现金净流量98  亿元，改变了其多年来经营活动净现金流为负的局面。报告期末，公司持有货币资金268.8  亿元，比2008  年末增加69  亿元，公司净负债率比2008  年末下降22.4  个百分点至10.7%，远低于行业平均水平。
※  行业反转超预期提升公司业绩增长空间。报告期末，公司尚有409.1  万平方米已销售资源未参与本期结算，合同金额合计约321.8  亿元，较2008  年同期和年底均有所增加。预计2009  年全年结算收入的增长在15%以上，考虑到房价和地价上涨将导致其存货跌价准备在年底基本上能够全部转回，可以抵消毛利率下降对净利润的影响，所以预计其全年净利润增长在20%以上。我们看好公司从规模速度型增长向质量效益型增长的转变，预计其2009-2010  年的EPS  分别为0.5  元、0.67  元、0.76  元，对应2009年8  月3  日收盘价的PE  为26.5X、20X、17.5X,给予其“增持”评级。