2  月7  日，12  伊旗城投债（PR  伊旗债）将进行提前回售，其将成为首只成功进行提前回售的城投企业债。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】正如我们所预期的，12  伊旗城投债的市场价格低于债券面值，发行人以面值进行置换保护了持有人的利益。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）虽然12  伊旗城投债并非政府债务，但是仍然给国办函〔2016〕88  号文框架下的政府债务置换提供了有用的参考。
        一类债务的置换价
        市场参与者对于存量政府债务企业债券的置换价格一直存在很大的争议。部分投资者认为，政府债务属性企业债的置换价会贴近债券面值；我们一直认为，大多数一类债务的置换价会贴近估值或二级市场价格。
        从某种意义上讲，置换价是持有人和地方政府（及发行人）博弈的结果。对于持有人而言，如果置换价低于可比的非地方政府性债务的话，则持有人会选择不置换。所以，一类债务置换价的理论下限为可比非地方政府性债务的价格。
        对于地方政府而言，如果不能完成置换则相应的政府债务额度会被中央政府收回。政府债务额度是未来进行低成本政府债务的权利，因此理性的地方政府会尽力避免上述情况的发生，使置换价处于一个持有人可以接受的相对合理水平。
        对于发行人而言更是如此，如果不能置换，则发行人需要自己承担还款责任。因此，发行人会尽力促成企业债券的置换。为了促成置换，发行人和地方政府所给予的回售价很有可能贴近估值/二级价格。
        天下之事，必作于易
        认为置换价会贴近票面的投资者，更多的强调了发行人&地方政府溢价回售的操作难度。我们在此之外又进一步考虑到发行人&地方政府不促成回售所面临的损失，通盘考虑后认为回售价贴近估值的概率较高。
        事实上，第一种想法也有其道理，只是不全面。如果有一种情形既满足第一种想法（置换价=面值），又满足我们的要求（置换价=估值），那么实施起来所面临的阻力就会最少，之所谓天下之事，必作于易。
        虽然12  伊旗城投债不属于地方政府债务，但是它的回售也在很大程度上印证了这一点：正是由于其估值略低于票面，因此可以同时满足持有人、地方政府、发行人的要求，所以执行得最为顺利。相比之下，由于13  临海债等品种的市场估值明显高于票面，因此置换工作推进的速度慢于12  伊旗城投债。当更多的存量政府债务债券的估值低于面值后，会有更多的债务被成功置换，待形成经验后，置换工作会向估值高于面值的区域推进。