事件：1月24日下午，中国人民银行宣布对22家金融机构开展了2455亿MLF操作，且上调了操作利率。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们的观点是：①  央行上调MLF利率，金融去杠杆再起。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）央行24日公告称，为维护银行体系流动性基本稳定，结合近期MLF到期情况，对22家金融机构开展MLF操作共2455亿元，其中6个月1385亿、1年期1070亿，中标利率分别为2.95%、3.1%，较上期上升10个BP。数量上继续确保流动性稳定，价格上体现去杠杆、抑泡沫的态度。
        ②  13年去杠杆重温。当前的经济金融背景类似13年，社融信贷大增带来经济通胀反弹。当年通过非标加杠杆推动经济反弹，新增社融达到17.3万亿的历史新高，源于信托和委托贷款放量，同时也推动了经济通胀在13年下半年的短期反弹。而16年社融再创历史新高，其中表外的信托委托贷款卷土重来，而表内的信贷创新高，主因居民房贷加杠杆。此外政府融资也创新高，置换债和一般债净发行超7万亿，政府加社会融资约25万亿，推动了下半年经济通胀小幅反弹。
        ③  经济弹性不及13年，债务率上升更严重。目前经济和通胀的反弹幅度远小于13年下半年，主要源于人口老龄化等因素，经济失去弹性。但从经济整体杠杆率来看，目前杠杆率的上升比13年更严重，13年非金融部门负债率上升了13%，债务占GDP的比重从180%上升到193%，而本轮负债率从221%上升到239%、上升了18%。
        ④  央行均上调公开市场利率，但本轮幅度更小。从央行态度看，13年央行提高逆回购招标利率，但未上调存贷款基准利率。从幅度来看，13年7月的逆回购招标利率初次上调超过100bp，但是本轮MLF利率初次上调只有10bp。
        ⑤  高利率难去杠杆，去杠杆利率短升长降。本轮央行上调利率幅度更小，原因或在于13年的提高利率去杠杆以失败告终，因为利率越高债务滚动越大，高利率去杠杆不可持续，因而本轮利率上升空间也有限。
        ⑥  去杠杆进程取决于经济基本面。上一轮经济从14年初开始下滑，随后央行开始下调逆回购招标利率，去杠杆告一段落。17年1月以来发电耗煤增速保持稳定，CPI和PPI或再创新高，叠加天量信贷，从基本面看支持短期去杠杆。但从需求看地产汽车销量增速已开始大幅下滑，而由于食品价格稳定及去年高基数效应，CPI有望在2月后显著回落，缓解通胀压力。因而从基本面看，本轮去杠杆持续性比不上13年。
        ⑦  债市短期谨慎，利率已经合理。13年去杠杆使得10年期国债上行120bp，国开债上行180bp。本轮低点以来国债和国开债利率已分别上行60和80bp，幅度约为13年的一半。考虑到经济潜力不及13年，债务率远高于13年，央行态度远比13年缓和，本轮利率上行幅度应远不及13年，目前的利率区间应已基本合理，我们小幅上调10年国债利率区间至3%~3.4%。