摘要: 銀行間流動性趨緊,各期限SHIBOR 利率延續上行趨勢,“資金荒”現象彌漫。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】受制于逆回購餘額高企與資金集中回籠,雖央行本周于公開市場投放萬億資金,但僅實現700 億元淨投放。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)11 月,各類貨幣政策工具利率水平幷未改變,中期借貸便利(MLF)與抵押補充貸款(PSL)的操作規模下降,但常備借貸便利(SLF)的投放量較前幾個月大幅增加,以平抑短期資金面的過度擾動。本周A 股高管减持壓力仍存,中小板减持加劇,滬深兩市情緒分化,滬市融資餘額持續增加,換手率上升,交易回暖,但深市融資餘額下降,換手率回落。滬港通雙向資金淨流入規模縮减。本周美元指數累計下跌0.7%,周五公布的11 月非農數據略不及預期,但失業率大幅下降顯示美國就業市場整體穩健,進一步鞏固12 月加息預期。隨著美元修正,本周人民幣暫時企穩,貶值預期有所降溫。
“資金荒”:銀行間流動性趨緊,SHIBOR 曾連續16 個交易日全綫上揚,雖周五隔夜、七天期SHIBOR 利率小幅回落,但中、長端利率繼續上行,“資金荒”現象彌漫。央行貨幣投放態度依舊謹慎,十一月僅實現150 億元淨投放。流動性收緊迫使債市連日走弱,國債期貨在本周創下單日最大跌幅,中國十年國債收益率亦升破3%。
市場資金供給量收縮:央行外匯占款持續萎縮,財政存款規模擴大,銀行資金融出量逐漸縮减(圖表1)。年初至今,人民幣兌美元貶值6%,1-10 月外匯占款已下降3.9 萬億元;11 月,在岸人民幣迅速跌破6.9 進一步加劇人民幣貶值預期,外匯占款恐加劇流失,基礎貨幣存在收緊壓力。同時,財政存款出現大幅增長,1-10 月,新增財政存款15240 億元,高于去年同期4417 億元;雖然十一月爲繳稅淡季,但前期財政存款的加速擴張已引發資銀行體系資金外流,流動性缺口擴大。另一方面,作爲回購市場的主要資金供給者,全國性商業銀行與特殊結算機構的資金融出量自今年8 月大幅縮减,通過質押式回購在10 月僅實現投放12.3 萬億元淨投放,規模不及8 月的一半。然而,後期貨幣供給量亦不樂觀;人民幣貶值壓力仍存,而營改增等財政刺激的全面推廣亦剛起步,外匯占款流失與財政存款擴張趨勢將延續,同時,MPA 考核與監管趨嚴將進一步抑制銀行的資金融出規模。若央行不施行更激進的降准,市場資金供給量將持續縮减。
逆回購餘額處于高位,制約央行公開市場操作空間,市場資金融入規模進一步受限(圖表2):隨著外匯占款下降,央行開始依賴公開市場操作向市場投放基礎貨幣。2016 年以來,央行通過一系列公開市場業務向市場精准投放不同期限的流動性,而釋放過多寬鬆信號的“降准”僅在三月被運用一次,以彌補外儲過度下降導致的流動性缺口。但在央行重啓14 天、28 天逆回購後,資金投放期限相互重叠,回籠日期集中化,逆回購餘額攀升,央行公開市場操作難度逐步加大。11 月以來,央行公開市場操作的日均逆回購餘額逾12000 億元,日均到期量近1500 億元,面對市場的“資金荒”,央行不得不持續大額投放,以對沖資金的集中到期,維持資金面緊平衡,但這種“滾雪球”式的操作又會增加後期資金回籠的壓力。近期,雖然央行已連續三周在公開市場進行近萬億的資金投放,但收效甚微,而逆回購餘額已飈升至14700 億元(截至2016/12/2), 公開市場流動性投放成本增加,但效用邊際遞减。
央行“鎖短放長”策略延續,資金成本上升:自2016 年8 月,央行重啓14 天、28 天逆回購後,又連續四個月暫停3個月期MLF 操作,在釋放中長期流動性的同時,不斷回籠短期流動性。雖然央行幷未明確上調各貨幣政策工具的利率水平,也未大幅减少資金投放量,但隨著各項操作期限被拉長,短期資金的投放空間遭擠壓,資金成本被動抬高。
截至周五(2016/12/2)公開市場中的逆回購加權平均利率已由前期的2.25%升至2.32%(圖表3),MLF 加權平均利率亦從2.85%上升至2.91%(圖表4)。由于資金面趨緊,11 月央行進行了284.69 億元常備借貸便利(SLF),規模較前幾個月大幅增加。但SLF 是非常規操作,且作爲同期限銀行間回購利率的上限,利率水平標定較高,雖央行在資金量上滿足了市場的要求,但在價格方面幷未放鬆,資金成本上升趨勢難以緩解。
綜上,人民幣的持續貶值迫使外匯占款進一步萎縮,而逆回購餘額高企和資金集中回籠將制約央行公開市場的操作空間,基礎貨幣被動收緊。同時,面對資金外流,資産泡沫,通脹回升,以及高杠杆,央行貨幣政策仍將維持中性,對于“降准”的態度愈加謹慎。在這種緊平衡的狀態下,後期資金面緊張態勢難以改善。