◆收入降9.63%，归母净利降25.97%，Q3亏损额同比收窄
　　16年1-9月公司实现营收10.96亿元，同比降9.63%，归母净利润1,754万元，同比降25.97%，EPS0.044元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】扣非净利1,591万元，同减19.76%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　在毛利率提升背景下净利增速低于收入主要由费用率略有提升、营业外收入同比减少、资产减值损失同比增加等所致。净利增速低于扣非净利主要原因是政府补贴等非经常性损益同减58%。
　　在零售行业实体渠道疲软、电商增速放缓的环境下，公司16年前三季度收入下滑。1）16Q3店铺数量仍同比下降，净关店数较前两个季度有所减少。截至三季度末公司共开设67家品牌集合店，渠道结构优化后店效得到改善。2）受电商市场竞争加剧、流量成本上升等影响，前三季度电商业务收入同比下滑10%以内。3）分品牌来看，前三季度“星期六”、“索菲娅”、“菲伯利尔”等品牌同比仍有下滑，“迪芙斯”维持10%以上的增长态势，其他品牌受品牌集合店扩张影响收入继续保持50%以上的快速增长。
　　分季度来看，15Q1-16Q3公司收入增速为-8.93%、+1.78%、-2.67%、-14.44%、-11.90%、-20.19%、+5.19%，归母净利润增速分别为-27.36%、-10.23%、+25.83%、-116.90%、-24.42%、-26.72%、+21.47%。渠道结构优化导致店效提升，16Q3单季收入同比略有增长；16Q3归母净利为-262万元，出现亏损主要原因为当期计提资产减值3,889万元，但由于销售费用率大幅下降，亏损额同比收窄（15Q3归母净利润-333万元）。
　　◆毛利率增、费用率略增，存货压力仍较大
　　毛利率：16年1-9月毛利率为52.16%，同比增3.14PCT，主要原因为：1）品牌集合店开在购物中心，租金成本固定，收入的上升将提升毛利率；2）百货店核算收入时需要扣除扣点，而购物中心则不需要扣除且渠道费用相对较低，渠道结构变化同样提高毛利率；3）产品成本控制加强且结构优化，高毛利率产品迪芙斯收入增速高、占比提升；4）库存结构优化，清理力度减弱。15Q1-16Q3毛利率分别为47.95%（+1.86PCT）、49.02%（-6.55PCT）、50.22%（+1.79PCT）、65.77%（+10.62PCT）、53.76%（+5.80PCT）、55.84%（+6.82PCT）、47.41%（-2.80PCT）。
　　费用率：期间费用率同比略增0.67PCT至44.68%，其中销售费用率同增0.60PCT至33.98%，管理费用率同增0.49PCT至7.90%，财务费用率同降0.44PCT至2.79%。16Q3销售、管理和财务费用率分别为26.83%（-9.77PCT）、8.35%（+0.07PCT）、2.74%（-1.12PCT），单季销售费用率大幅下降的主要原因为关店后销售人员薪酬、商场费用等减少。
　　其他财务指标：
　　1）三季度末存货较年初增0.86%至14.88亿元，较三季度初降0.45%，连续两个季度下降。16年前三季度存货收入比为136%，存货周转率为0.35（去年同期为0.45）。公司存货结构持续改善，一年以内存货占比提高。
　　2）公司资产减值损失同增101.33%至5,173万元，主要为公司计提存货跌价增加所致。
　　3）营业外收入同比降59.28%至224万元，主要原因为政府补贴减少。
　　4）经营性现金流量净额同比增467.52%至6,214万元，主要原因是公司控制进货、关闭店铺导致经营活动支付的现金减少。
　　◆时尚IP生态圈建设稳步推进，产业并购整合值得期待
　　公司构建时尚IP生态圈，2016.7公告拟以2.94亿元收购北京时尚锋迅信息技术有限公司80%的股权、以7,700万元收购北京时欣信息技术有限公司70%的股权，收购标的旗下OnlyLady和闺蜜网两个平台。2016.9.29公司收到中国证监会的项目审查反馈意见，目前尚未提交书面回复。
　　为加快推动时尚IP生态圈发展，2016.7.4公司联合广州琢石投资管理有限公司、新余创嘉投资管理合伙企业共同成立北京奥利凡星产业并购基金，总规模5亿元，首期规模5,000万元，用于投资IP孵化运营和网红经济领域。2016.9.12公司公告北京奥利凡星已完成工商登记手续，相关产业投资也在快速布局。
　　“FIP生态圈”三大平台建设稳步推进。1）媒体与社交平台方面，OnlyLady在微博、微信、第三方资讯等全平台运营账号进行用户覆盖，粉丝数总计超600万，并设立时尚自媒体部门和视频红人部门，与达人在线上内容营销、视频直播、线下活动营销等方面合作。闺蜜网在第三方平台粉丝数超200万，互动社区每日产生近2万条UGC。
　　闺蜜网不断加强第三方平台账号及粉丝的运营，强化美妆达人在粉丝决策中的影响力，并与天猫美妆深度合作，定期发布美妆口碑榜单，打造线上消费闭环。2）FIP孵化运营平台目前主要包括OnlyLady旗下的达人经纪平台，后者拥有多年IP孵化经验，计划年底签约网红及达人达200人。随着产业基金运营走上正轨，未来IP孵化运营领域的外延布局仍可期待。3）FIP集合平台主要包括公司线上线下销售渠道，其中品牌集合店的开店计划持续推进，目前已开67家，预计到16年底开设90余家。公司与网红、达人合作举办活动增加线下流量，并将持续增加店铺中品类及品牌数量，强化线下渠道的变现环节。此外公司将引导网红、达人等IP的粉丝在线上渠道变现，并推动原有电商渠道的收入增长，以期形成品牌集合店、百货店和电商渠道三者“四三三”的收入结构。
　　◆公司预计16年归母净利润-30%~0%，主业仍处调整期，时尚IP生态圈是主要看点
　　我们认为：1）公司主业仍处调整期，目前渠道调整逐渐趋于稳定，关闭盈利不佳的店铺后店效已逐步有所回升。随着品牌集合店的推广以及品类、品牌的扩张，未来公司女鞋业绩有望逐步改善。2）公司时尚IP生态圈建设不断推进，OnlyLady和闺蜜网加强在社交媒体及达人运营方面的布局，平台影响力不断提高，广告营销收入快速增长，2016H1时尚锋迅已签订的合同金额为5,753万元，收入同比增长11.50%，其中16Q2同比增28.81%；2016H1北京时欣实现收入1,229万元，同比增49.39%。预计17年初并购有望完成，在增厚业绩的同时将强化各业务的协同效应。IP孵化领域新业务布局同样值得期待。
　　2016.8.26公司控股股东星期六投资控股有限公司计划在2016.9.1~2017.3.1期间通过大宗交易方式减持公司股份，减持数量不超3,700万股，占比不超总股本9.275%。星期六控股本次减持后的资金将用于偿还贷款、对外投资，减持完成后星期六控股及其一致行动人持有公司股份不低于2.05亿股，占比不低于51.39%，控股权仍较为集中，公司治理结构及持续运营不受影响。截至目前减持计划尚未实施。
　　受女鞋零售行业增速持续放缓影响，公司预计2016年归母净利润增速为-30%~0%。我们认为公司女鞋主业仍处调整期，但新战略有望带来更多客流量，不考虑收购并表影响，维持2016-18年EPS为0.05/0.06/0.08元。假设2017年初收购完成，2016-18年EPS将调整为0.05/0.12/0.15元。短期内估值较高，但考虑到FIP空间较大、未来仍存外延并购预期，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：
　　百货零售渠道销售持续下滑、品牌集合店收入增长不达预期、IP产业并购不达预期等。