我们在前期报告《前看保费后看经济》中提出上半年对保险行业关注的重点应该主要是承保业务,下半年对保险行业关注的重点应该是中国经济是否会进入中长期通缩。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从过去几个月的情况来看,3月份是保险股明显取得超额收益的月份,其他几个月则没有突出的表现,而3月份取得超额收益的一个重要原因是改变了市场对保费收入的预期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)而我们认为经济形势的转好带来的股市和债市的走势成为我们下半年策略报告关注的重点,也就是说进入了后看经济的阶段。
我们从过去的数据看到,无论是中国人寿还是中国平安的ROA与其投资收益率在方向是完全一致的。我们认为新增资金的负债成本很大程度上由购买保险的机会成本决定的,而存量资金的负债成本很大程度上是由投资收益率决定的,因此保险公司盈利能力的方向是由投资收益率决定的。
我们认为利率与股市的情况需要同时关注。例如2004年债券收益率出现了非常明显的上升,但在香港上市的中国人寿和中保国际均跑输了恒生指数。而2006年债券收益率略有下降,但由于股市的表现非常突出,从而使保险股跑赢指数。
我们也观察了不同的投资组合对不同国家保险股的走势的影响。我们观察到自从上世纪80年代初以来,美国的长期债券利率总体来说处于下行通道中,而美国寿险业投资收益率也处于下行通道中,因此美国寿险指数总体来说跑输了大盘。而英国保险公司的投资组合与美国是一样的,但我们观察到英国的寿险指数总体来说跑赢了大盘。出现明显差异原因在于权益类资产占比有很大的差别。
我们分析了意大利保险公司ROE与股指变化率和国债收益率的相关性,可以看出意大利保险公司盈利能力与股市的相关性更高。我们观察到意大利寿险业权益类资产占比在10%附近,与我国的情况类似。我们认为只要权益类资产比例达到10%以上保险公司盈利能力的方向往往是由股市决定的。
从1季度末保险行业的资产配置情况来看保险公司的增量资金既没有选择配置债券也没有选择配置权益类资产,而货币资金增加迅猛。我们认为长时间配置过多货币资金的可能性不大,保险公司必须选择一个方向。除非保险公司能在较短时间内等到债券收益率明显上升,否则保将迫于资产配置的压力明显加仓。