主要结论
􀂄 土地增值税清缴，地产股连续暴跌2007 年1 月17 日，国家税务总局
在其网站上公布了《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问
题的通知》。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】该文件要求从2007 年的2 月1 日起，对土地增值税进行
清算。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受此消息的影响，地产股出现了连续的整体性暴跌行情，大多
数地产股的股价下跌幅度超过了20%。
􀂄 行业平均净利润将下降约一成 我们的计算结果显示：当项目毛利率
低于23.1%时，开发商实际上不须缴纳土地增值税；而按目前平均
25%-30%（已经扣除了营业税）的毛利率水平，在按实清算的情况下，
对净利润的影响大约是5%-13%；而当项目的毛利率超过了50%，则
对净利润的影响将超过27%！
􀂄 开发商盈利模式将做调整 我们认为，土地增值税的清缴对开发商现
有项目的负面影响不容回避，尤其是已经预售的项目，开发商根本没
有机会通过提价来转嫁这部分成本。但是，对于新的项目而言，我们
认为增加的税收必然将部分通过房价的提高转嫁给消费者。同时，由
于预期到税收成本的增加，开发商的土地拍卖时的报价也会比原来
低。我们认为，增值税的清缴对开发商的开发策略的影响将是长期而
深远的。总体上，开发商将逐步放弃囤地、高价惜售等追求高利润的
策略，转向加速资产周转的开发模式。
􀂄 调低盈利预测，但维持“向好”评级 我们根据各个上市公司预测毛
利率的水平，调低了对其未来两年的盈利预测。调整的幅度在5%-15%
之间。考虑到股价的大幅下跌已经快速、甚至过度地消化了利空因素，
我们仍维持房地产行业“向好”评级。个股方面，我们建议投资者可
考虑买入中华企业和阳光股份，因为虽然这两家公司当前的盈利主要
来自开发业务，但长期都将向投资性房地产领域转型，故受增值税影
响较小，而市场似乎盲目地把其当作开发类公司对待。当然，被过度
抛售的开发股的估值也越来越具吸引力，我们仍旧首先建议投资者吸
纳万科、保利地产。