1H16 上、下游乳企业绩分化显著:截止8 月31 日,港股乳制品公司上半年业绩均已陆续发布。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】受到上半年国内原奶价格持续低迷影响,上游经营奶牛养殖的原料奶生产商和下游的乳制品品牌生产商业绩分化显著。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)上游企业收入端下滑,盈利性明显衰退,甚至出现亏损;下游企业受益于成本价格回落、产品结构升级及促销力度减弱,盈利性出现显著增长。
国内原料奶价格下半年或持续疲软:全球原奶供给过剩量年内有望较去年下降3%,当前主产区控制产能,部分主产区出口量也出现同比下降,我们判断当前的国际原奶价格有望在供给侧改善的支撑下,在下半年至明年初出现上行拐点。但国内原奶价格上涨或滞后国际价格。结合我们的调研结果,估算当前国内大包粉库存约在30 至40 万吨,在国内供给依旧过剩的格局下,下半年原奶价格或维持疲软走势,但在成本支撑下,下行空间已很有限。将视线延伸至近一两年,我们认为中国原奶价格受国际进口奶粉的冲击将持续存在,除非受到政策干预或极端天气影响,较难出现类似2013 年的快速上涨行情。
下游企业低成本优势仍可持续,下半年液态奶增长优于奶粉:下游乳制品上半年呈现结构式增长,高端产品和常温酸奶等新品类增长较快。下游乳企上半年的盈利性改善显著,尤其在毛利润率上表现较为明显。一方面,由于国内原奶价格持续疲软,加上廉价大包粉库存,使下游乳品加工商在上半年充分的享受了低成本优势。另外,高端产品和高毛利产品销量的快速增长,带动乳制品整体产品结构改善。最后,二季度以来各大商家降低促销力度,买赠和降价减弱也有助于公司整体盈利性的提升。
投资建议:下半年下游乳品企业低成本优势可以持续,建议关注今年上半年液态奶增长超预期,且大区管理制度和渠道管控力提升带来的销量可持续增长的蒙牛乳业。在上游原料奶价格企稳的前提下,建议关注估值有优势的现代牧业。现代牧业作为全国上游原料奶生产商的绝对龙头,拥有全国最大规模的牧场资源和优质奶牛资源,我们肯定公司所拥有的资产价值,而当前公司PB 仅余额0.9 倍。另外,我们建议关注从上游原奶生产商已成功转型下游乳企品牌生产商的中国圣牧。