投资要点：
        事件：公司披露2016  半年报，实现营业收入299.26  亿元/+0.23%；归母净利润32.11  亿元/+20.63%；扣非归母净利润25.50  亿元/+2.93%；EPS  为0.53元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2Q  公司实现营业收入147  亿元/-2.11%；归母净利润16.58  亿元/+21.95%，扣非归母净利润11.4  亿元/-6.6%；EPS  为0.27  元，主业盈利状况略低于预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）1H16  因投资建厂政府扶持资金增加4.5  亿元，通过辉山乳业获得投资收益1.9  亿元。
        点评：
        乳品需求平淡，公司中高端产品保持较快增长。1H16  公司销售收入略低于预期，主要是由于产品结构调整所致。主要产品中，液体乳收入实现正增长（235亿元/+4.8%），冷饮（23.9  亿元/-2%）及奶粉负增长（25.3  亿元/-24.1%）。
        在液体乳类别中，中高端及创新乳品继续保持较快增速，其他乳品同比下滑。
        公司重点产品中，安慕希增长131.4%，市占率提升3.3pct；金典增长10.4%，市占率提升0.5pct；畅轻增长21.7%，市占率提升0.7pct；“QQ  星儿童常温酸奶”、“爆趣珠乳饮料”等新品上市后销售增长快速。
        原料成本下降进一步提升毛利率，下半年仍可持续。1H16  公司综合毛利率为38.96%/+4.18pct。分产品看，液体乳毛利率37.19%/+4.53pct；冷饮产品毛利率43.65%/+5.60pct；奶粉及奶制品毛利率58.54%/+6.49pct。我们认为公司上半年毛利率大幅提升主要受益于国内外原奶价格下降。未来一年，我们判断国际原奶价格有望温和回升20%，国内原奶价格仍将在3.5  元/kg  左右低位徘徊，公司高毛利率水平全年有望维持。
        2Q  费用增速环比下降，1H16  费用率水平同比仍大幅提升。1H16  公司期间费用率为28.91%/+3.53pct。上半年销售费用70.8  亿元/+17.6%（2Q  增速环比下降9.11pct），销售费用率为23.52%/+3.57pct，主要因市场竞争激烈，公司广告营销费增加9.01  亿元，我们判断随着17  年原奶价格逐步回升，公司销售费用率有望下降；管理费用率5.18%/+0.71pct，主要因职工薪酬增加、新建项目投入运营以及资产改造导致修理折旧费增加所致；财务费用率0.06%/-0.65pct，主要因1）平均借款余额以及借款利率较去年同期下降导致利息支出减少，2）去年同期新西兰元兑美元汇率下降导致汇兑损失较大所致。
        积极创新产品和渠道保持领先优势。公司在国内乳制品市场整体市占率为20.1%，稳居第一。其中，公司常温液态奶市占率为30.9%，位居细分市场第一；低温液态奶市占率为16.7%，同比提升近1.1pct；婴儿奶粉产品全渠道市占率为4.9%，位居国内品牌第一。公司积极深化产品和渠道创新：1）产品方面，依托国内外研发优势，有效、及时了解并获取全球食品行业内最新的工艺、技术和新产品信息，1H16  公司新增技术创新成果和新品达100多项；2）渠道方面，公司打造“互联网生态圈”与“母婴生态圈”，并通过线上线下协同方式进一步精耕渠道。
        盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18  年EPS  分别为0.85/1.00/1.13  元，综合考虑公司市值及可比公司估值，并考虑到下半年估值切换，给予公司17年22xPE，对应目标价22  元，买入评级。
        主要不确定因素。经济低迷抑制消费、行业竞争继续恶化、食品安全问题。