受益于跨境电商业务快速增长及前海帕拓逊并表，公司上半年业绩维持高增长，收入/净利润同比分别185.81%/108.55%，净利率4.6%，剔除期权摊销费用的影响，净利润同比增长130.53%，净利率5.1%，符合我们此前的预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司基本面质地较优，出口业务以优化为主导的发展无碍全年翻倍高增长，且在产品质量和包装均有明显提升的背景下，后期产品单价存在小幅提升的预期，或将为公司带来一定的业绩贡献。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）进口业务尽管上半年受到投入不足的影响，但后续随着定增资金到位，跨境电商综合生态圈战略仍会持续推进。公司目前考虑增发的隐含总市值253  亿，对应16  年PS  2.7X，PE65X，17  年PS1.6X，PE39X，我们认为定增资金将对公司后期业务的发展起到关键性作用，资金到位后将进一步推进新老业务发展，预计公司高成长性仍可维持，在高增长阶段应当享受一定的估值溢价，明年估值仍具一定提升空间，维持“强烈推荐-A”的评级。
        16  上半年收入/净利润持续高增长，业绩基本符合预期。公司发布年报，16上半年收入/营业利润/归属上市公司股东的净利润分别为34.39/2.19/1.58亿，同比分别增长185.81%/138.99%/108.55%，基本每股收益0.12  元。受益于跨境电商业务快速增长和前海帕拓逊并表，业绩持续高增长，剔除上半年期权摊销费用1669  万元的影响，归母净利润同比增长130.53%，净利润率5.1%，基本符合我们此前的预期。分季度来看，16Q2  收入/营业利润/归属上市公司净利润分别为16.81/0.99/0.71  亿，  同比增长
        167.84%/73.10%/47.13%，而Q1  收入/净利润分别为17.58/0.88  亿元，Q2环比有小幅下跌。
        跨境电商业务持续快速增长，同时受益于前海帕拓逊并表，16  上半年延续高增长态势。分业务测算，1）上半年环球易购跨境电商业务实现收入29.65  亿元（其中，出口B2C  业务27.84  亿，进口B2C  业务近2  亿），同比增长173.41%（15  年上半年环球易购收入10.84  亿元）。净利润1.39  亿元，同比增长103%，扣除期权摊销费用影响，同比增长127%。截止至中期末，公司旗下平台合计注册用户数量超过4505  万人（较15  年底增加23.42%），预计全年有望达到6000  万+，月均活跃用户数超过1200  万人，较去年底提升400  万人，在线产品SKU  数量超过26.5  万个，均保持了良好的增长态势；旗下主要平台重复购买率33.23%，流量转化率为1.48%，基本保持平稳。
        上半年淡季公司在投入方面进行了结构性调整导致Q2  服装类网站sammydress流量排名出现下滑，但调整方向更重内生增长指标的培育，下半年随着旺季到来，广告投入的增加将有助于流量排名的回升。由于上半年是传统淡季，公司Q2  开始对广告投入进行了结构性调整，用于实物拍照（网站上所有图片均为公司自己拍摄）、售后服务等有助于提高老客户满意度的内生增长方面，以为后期提升流量转化率及复购率进行培育，但阶段性调整导致Q2  sammydress  网站流量排名下滑。通过我们近3  个月观测，该网站6、7  月排名略有所恢复，考虑到该网站在服装类6、7个网站中销售占比为30%左右，其他网站仍维持快速增长，预计短期阶段性调整对全年影响不大，随着下半年销售旺季的到来，公司将继续加强广告投入。另外，3C  类网站中gearbest  网站7  月流量排名位列401  名，逐步取代3C  everybuying主渠道的地位。综合而言，结合3C  良好的增长势头，以及服装产品在其他自有网站及三方平台快速增长的支撑下，全年出口业务仍有望实现100%以上的增长，且产品品质背景下后期存在小幅提价的预期，或将对公司业绩产生一定贡献。
        2）前海帕拓逊实现收入4.10  亿元，净利润3660.89  万元（其中，Q1  实现收入约2  亿，净利润约900  万）。3）老百圆持续调整，上半年收入仅为0.59  亿元，同比下降47.74%，净利润-0.17  亿元。
        受前海帕拓逊并表及3C  收入占比提升影响，16  上半年毛利率有所下滑，期间费率也有所下降，库存大幅增长，主要受海外仓备货增加影响。16  年上半年综合毛利率下降6.53  个PCT  至50.39%，主要是由于上半年高毛利的服装收入占比略有下降及前海帕拓逊毛利率较低所致。期间费用率下降6.04  个PCT  至43.73%，其中，  销售费率/  管理费率/  财务费率分别下降5.55/0.26/0.22  个PCT  至41.36%/2.33%/0.05%，由于海外仓发货占比提升，物流成本略有下降致销售费用率有所下降，管理费用受股权激励成本影响同比增长156.68%，但幅度不及收入增幅，财务费用同比有所减少，主要是主要原因为汇兑损益减少所致。由于四季度是销售旺季，预计下半年销售费用投入将高于上半年，同时股权激励成本除去上半年已摊销的1669  万元，其余4300  多万将体现在下半年的管理费用中，预计下半年期间费用率将高于上半年。16  年上半年公司存货同比增长335.17%至15.42  亿元，比15  年末增长90.59%，主要受3C  产品收入占比提升影响（3C  品类海外仓发货比例高于服装品类），海外仓备货增加。
        定增获批背景下，跨境电商生态圈建设有望加速。1）进口B2C  业务：上半年受定增资金不到位影响，进口业务在一定程度上略受影响，上半年销售近2  亿。由于自有垂直进口网站“五洲汇”于去年下半年刚上线，尚不具备引流的能力，因此，目前线上销售主要来自天猫等第三方平台，公司希望在发展三方的同时，先建立线下实体，增强与海外供应商谈判能力，待规模做大、供应链上有上千个稳定SKU  后将推进自有网站的建设。截止到上周末，线下已经开设十几家店，位于深圳、广州和福建等地，门店面积300-400  平米，品类以进口食品为主，SKU  2000-3000  个，深圳北站店去年12  月开店，已实现盈利，月流水60  万左右。目前第一家加盟店已开出，有意向开设加盟店的在30-40  家，后期随着定增资金到位进口业务的推进力度将进一步加大。供应商资源方面，相较于去年的三四五级的代理商，目前公司已经可以接触到海外一级、二级代理商，现已获得10  几家海外品牌代理权以及独家的资源，包括荷兰超市等，之前参股的易极在欧洲也有很多品牌资源。目前公司正在不断整合品牌资源，服务于公司的框架。进口业务一两年内不对利润设定考核，现阶段主要是针对成长性、库存周转率、品牌知名度等方面有要求；公司做进口电商的一个优势在于，进口和出口很多方面是相通的，公司对海外市场、海关流程相对熟悉，进口电商在供应链层面、运营层面、推广层面的关键点也与出口电商类似，只是客户群、产品不尽相同。
        2）出口B2B  业务：目前主要做一些B2B  分销，盈利模式是公司现有的供应商和一些新的供应商把货放在公司的仓库中，公司自己销售或者吸引分销商销售平台上的产品，盈利点在于分销差价、仓储物流等。未来随着出口业务量增大，公司计划逐步建立生态圈体系，后续考虑做供应链金融、品牌的扶持和推广、会员制收费等。
        预计B2B  业务今年将产生一定的收入贡献。截止到上周末，目前第一家加盟店刚开出来，现在，后期资金到位之后对这一块的推进会加大。
        盈利预测和投资评级。上半年淡季，公司以优化为主导，将部分广告投入转向提升有助于提高老客户满意度、提升转化率及复购率内生增长方面，导致服装个别网站流量排名暂时有所下滑，但通过整合供应商、提升产品品质及售后服务等一系列措施后，近2  月流量排名已有所回升，下半年随着旺季到来，定增资金的支撑下，广告投入仍会持续，流量排名也有望逐步回升，且在产品质量和包装均有明显提升的背景下，后期产品单价存在小幅提升的预期，或将为公司带来一定的业绩贡献。我们认为公司在提升规模的同时，逐步关注内生增长基础的培育，有助于出口业务后期的可持续高增长。在行业高增长背景下，公司出口业务依托海量商品、品类扩张有序、极致低价以及有效的营销推广已建立较为领先的竞争优势，业绩持续兑现高增长且盈利能力显著领先于同行，预计16  年仍将维持高增长态势，出口电商规模有望持续翻倍。同时，进口业务目前已积累一些优质供应商资源，定增资金到位后，进口业务投入的加大将有望进一步拉动该业务的发展。
        整体而言，公司基本面质地较优，出口业务以优化为主导的发展无碍今年翻倍高增长，进口业务尽管上半年受到投入不足的影响，但后续随着定增资金到位，“跨境电商综合生态圈”战略仍会持续推进。结合中报情况，我们维持此前的预期，预计2016-18  年EPS  为0.26、0.44  和0.71  元。公司目前考虑增发的隐含总市值253亿，对应16  年PS  2.7X，PE65X，17  年PS1.6X，PE38X，我们认为定增资金将对公司后期业务的发展起到关键性作用，资金到位后将进一步推进新老业务发展，预计公司高成长性仍可维持，在高增长阶段应当享受一定的估值溢价，明年估值仍具一定提升空间，维持“强烈推荐-A”的评级，第一阶段目标价中枢区间为19.14-22.33  元（16PS  3-3.5X）。
        风险提示：行业政策风险超预期；进口等新业务培育低于预期。