报告关键要素:
        2016年上半年，公司业绩低于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】销量稳步增长致营收增长，盈利能力大幅提升，但行业消费税调升致净利润下滑。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司持续加码传统主营业务布局，新能源汽车业务以“三电+租赁”的商业模式总体有序推进中。预测公司2016-17年的EPS分别为0.75元和0.89元，按8月1日16.51元收盘价计算，对应PE分别为22.04倍和18.51倍。目前估值相对合理，维持“增持”投资评级。
        事件:
        骆驼股份(601311)公布2016年中报。2016年上半年，公司实现营业收入24.79亿元，同比增长5.68%；实现营业利润2.34亿元，同比下降17.11%；实现归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比下降19.65%，基本每股收益0.23元。
        点评:
        公司增收不增利。2016年上半年，公司实现营收24.79亿元，同比增长5.68%，其中第二季度营收11.76亿元，同比下滑2.58%；上半年净利润为1.95亿元，同比下降19.65%，其中第二季度为9516万元，同比大幅下降33.76%，公司增收不增利主要原因为营业税金及附加支出大幅增加，16年上半年支出1.11亿元，同比大幅增长855.11%，原因是自16年1月1日起国家对铅酸电池增收4%的产品消费税。16年上半年，公司投资净收益3099万元，同比大幅下降27.99%，主要是理财产品投资收益下降所致；营业外收入1485万元，同比增长9.89%，其中政府补助1413万元；资产减值损失988万元，15年上半年为912万元。
        蓄电池主营业绩持续增长。2008年以来，公司蓄电池主营业务业绩总体持续稳步增长，16年上半年蓄电池累计产量966.11万KvAh，同比增长13.91%，对应营收24.74亿元，同比增长6.54%，其中汽车起动电池营收23.88亿元，同比增长6.36%，营收占比96.32%；牵引电池营收3758万元，同比下降25.85%。公司汽车起动电池业绩增长主要与两方面因素有关：一是我国汽车产量和保有量稳步增长。13年以来，我国汽车年产销量均保持在2000万辆以上的水平，14年产量为2373万辆，同比增长7.23%，15年为2446万辆，同比增长3.13%；16年上半年为1287万辆，同比增长6.38%。伴随我国汽车产量持续增长，我国汽车保有量大幅增加，至16年6月底我国汽车保有量为1.84亿辆，同比增长12.85%，而汽车起动电池寿命为2年左右，保有量提升将带动存量需求；二是上游原材料价格止跌企稳。12年以来，铅酸电池上游原材料价格总体处于下降趋势中，目前已呈现企稳迹象，如14年铅锑合金均价为1.43万元/吨，15年为1.35万元/吨，16年均价1.36万元/吨，8月1日最新价为1.38万元/吨。
        值得注意的是，2014年以来公司海外营收持续高增长，15年海外营收3.23亿元，同比大幅增长122.66%，占比为6.01%；16年上半年实现营收1.12亿元，同比增长29.74%，占比为4.51%。
        传统主营业务持续加码  预计16年下半年业绩持续增长。至15年底，公司铅酸电池产能为2250万KvAh，在汽车起动用蓄电池领域稳居国内第一，国内配套市场占比30%以上。为进一步提升市场竞争力，公司提出十三五期间主要发展目标：一是通过投资建设襄阳公司二期、华南公司二期，并将适时建设东北、西南工厂，2020年在国内形成4170万KVAH产销能力，完成国内整体布局；二是完善铅酸蓄电池的“生产+回收”循环经济模式，从而实现规模化、集约化的循环经济效应，规划至2020年形成年处理50万吨废旧铅酸蓄电池的能力；三是充分利用国家走出去、一带一路战略及政策，力争2020年在境外形成600万KvAh的产销能力。
        为实现上述发展规划，16年以来公司加大了在铅酸电池领域的投资：一是增资吐鲁番鼎鑫科技。16年6月12日，公司与新疆再生资源集团有限公司、托克逊县龙源投资建设有限公司及吐鲁番鼎鑫科技签订《合作框架协议》：约定由公司对吐鲁番鼎鑫科技进行增资10,200万元，增资后持股占比51%。截至2016年5月31日，鼎鑫科技未经审计的总资产为2438万元，净资产为2440万元，其经营范围为废旧蓄电池、铅渣、铅泥及含铅废物的回收利用、销售，再生粗铅、精铅、合金铅、氧化铅回收利用、销售。该项目投资有利于公司借助新疆当地的区位优势、政策优势及人才优势，完善公司战略布局，以实现“立足新疆，辐射中亚”的目标  。
        二是加大西南市场布局。16年6月13日，骆驼集团股份有限公司与重庆綦江工业园区管理委员会签订了《投资意向书》：公司拟在重庆綦江工业园区投资兴建“年产400万KVAH高性能密封汽车蓄电池及15万吨/年蓄电池回收循环利用项目。本项目预计征用土地约300亩，预计投资约10亿元人民币，项目完全达产后实现产值约30亿元，上缴税收约2亿元。在具备实施前提条件下，预计18个月左右完成厂房建设，预计在厂房建设完成后3年内全部达产。
        三是布局海外市场。16年6月20日，公司与乌兹别克汽车工业公司签署框架协议：拟收购其持有的吉扎克蓄电池公司不少于51%的股份。吉扎克蓄电池公司注册资本为2900万美元，  15年实现营收2800万美元，年产蓄电池60.4万只。如该股权转让事宜正式实施，公司将在境外形成蓄电池生产能力，并进一步拓展公司的国际市场特别是中亚及独联体区域业务，有利于公司的长远发展。
        总体而言，公司在汽车起动电池领域位居行业龙头，且公司遍布全国有1000多家一级经销商和5万多家网店，利于公司积极打造铅酸电池“生产+回收”循环经济模式。伴随上游原料价格企稳及国家对铅酸电池行业征收消费，预计铅酸电池行业产品价格将上涨，同时公司产品已出口至欧洲、美洲、非洲、东南亚等地，预计海外市场增速将持续高于国内市场。
        销售毛利率提升  预计下半年持续提升。2016年上半年，公司销售毛利率为24.12%，较15年上半年的20.87%提升3.25个百分点，其中第二季度毛利率为24.74%，环比一季度的23.56%提升1.18个百分点，并创14年以来的季度新高。具体至细分产品：起动电池毛利率为24.48%，同比提升2.75个百分点；牵引电池为17.29%，同比大幅提升14.16个百分点。目前，公司上游原材料铅锑合金价格已呈现企稳迹象，同时产品结构将进一步优化，如启停电池占比有望提升，总体预计下半年毛利率有望略有提升。
        三项费用率提升  预计16年提升。2016年上半年，公司三费合计支出2.74亿元，同比增长19.87%，对应三项费用率为11.04%，较15年上半年的9.73%提升1.31个百分点。具体至分项费用：销售费用支出1.42亿元，同比增长18.17%，其中运输装卸费9496万元，同比增长22.64%，差旅费2689万元，同比增长13.66%；管理费用为1.04亿元，同比大幅增长25.65%，其中职工薪酬及福利3263万元，同比增长10.19%，研发支出1532万元，同比增长32.13%；财务费用为2767万元，同比增长19.87%。公司下半年业绩将增长，总体预计公司三项费用率将提升。
        新能源汽车“三电+租赁”业务模式稳步推进。公司新能源汽车业务采用“三电+租赁”的商业模式，总体各项目有序推进中。15年12月，公司公告《关于收购襄阳宇清传动科技有限公司新能源汽车电驱动相关资产及负债的议案》，公司与襄阳宇清公司及襄阳宇清全体股东签署《收购框架协议》，公司拟收购襄阳宇清公司分立新设的宇清电驱动公司75%的股权，同时承接其新能源电机电控业务；16年3月4日，襄阳宇清已分立完成并设立襄阳宇清电驱动科技有限公司，其注册资本为3500万元。同时以新能源汽车城融资租赁探索民营经济经营公用事业领域的商业模式，在租赁业务方面设立子公司骆驼租赁公司，注册资本为2亿元，公司持股占比70%，并以增资2030万元收购昆明万家新能源汽车服务有限公司51.85%的股权。
        动力电池项目总体有序推进。公司新能源汽车动力电池项目相对较为波折，原计划以定增方式实施，后受二级市场等多因素影响以发行公司债方式实施。公司新能源汽车动力型锂离子电池项目由全资子公司骆驼集团新能源实施，初期计划产能为7亿Wh，项目总投资为80008万元，至16年6月底投资进度为36.30%。公司动力电池技术团队源自一流企业，电池技术体系包括LFP和三元，且产品已入选动力电池第四批目录。同时，公司与北京菜篮子工程签署了合作协议，我们预计公司动力电池将首先为物流车和客车配套。另外，公司动力电池达产后，有望与新能源汽车租赁业务形成协同效应，从而带动动力电池销售。
        盈利预测与投资建议。预测公司2016年、2017年的每股收益分别为0.75元和0.89元，按8月1日16.51元收盘价计算，对应PE为22.04倍和18.51倍。目前估值相对合理，维持“增持”投资评级。
        风险提示：行业产能过渡扩张；铅酸行业环保整治不力；铅及上游原料价格大幅波动；项目进展不及预期。