基本面：我们专门对于普遍关心的杠杆问题进行分析，总体看来银行间总量杠杆水平不高，且杠杆上升速度放慢。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】但机构间明显分化，资金规模较大的机构其杠杆率偏低，而资金规模相对较小的机构杠杆率较高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）交易所总量杠杆水平高于银行间。将银行间和交易所市场作为一个整体场内市场来看，广义基金是2015年债券牛市中的最大增配力量，其杠杆率自13年下半年上升，目前已有明显下降。在场外市场上，分级基金、结构化产品（包含委外及理财产品）都可以为债券市场提供杠杆。经历了2015年下半年的配臵行情后，构成过去两年多牛市的基础从今年一季度末开始发生改变，包括房地产及基建回升带动大宗商品及工业品价格快速上涨、央行货币政策倾向转向为实质性的中性导致债券市场从4月开始出现调整至今。如果基本面的改变和债市的震荡持续，我们相信银行的风险偏好会逐步下降，这将体现为理财委外更多以平层产品形式呈现或者是银行要求降低杠杆，场外的杠杆风险是整体下降的。政策及资金面：美国一季度GDP和核心PCE均有改善，美联储4月会议纪要称可能在6月会议上加息，纽约联储也进行了小规模的国债和MBS出售测试。市场对加息的预期显著上升，美元大幅走强。在美联储加息预期增强背景下，我国货币政策仍强调稳健，操作上注重利率走廊引导和定向投放，强化价格型调节和传导机制以降低实体融资成本，而全面注入流动性更多被解释为为防范金融风险的“无奈”之举。人民币顺势贬值后，未来仍然更倾向于弱势的姿态，但料不太可能再次采取811汇改的突发性操作，同时在贬值预期过强时也会进行一定的干预以减缓资本外流。央行的干预仍会造成国内流动性的收紧，可以预见MLF等定向投放仍会持续进行对冲性操作。考虑到6月MPA再次考核，后续需关注非银机构是否能够适应并熟练应对MPA考核带来的流动性紧张，如果能则MPA对流动性的影响会有所减弱。