本周专题：16  年以来信用评级调整梳理。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1）评级上调略减少，而评级下调则明显增多。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2016  年以来主体评级上调的发行人达128  家，而主体评级下调的发行人数量明显攀升，达到81  家。预计6、7  两月的评级下调同样将明显高于往年，信用债存在一定的估值调整压力。2）评级上调集中于城投，而评级下调集中于产能过剩行业。随着地方政府债臵换的加快，城投发行主体资质显著提升，同时银行（主要为城商行和农商行）发行人资质亦有所提升。而煤炭和钢铁等企业的盈利状况依旧没有明显的改善，其中，煤炭行业主体评级被下调的发行人数量高达12  家；钢铁行业主体评级被下调的发行人数量高达9  家。3）资质分化进一步加剧。高等级被上调的比例增加，AA  及其以上的发行人达90  家，占比接近70%。而低等级被下调的比例增加，AA-及其以下的发行人占比提高至近50%。4）评级下调的原因。盈利能力下滑仍是发行人主体评级被下调的首要原因，在63  家发行人中有29  家发行人因此而下调。债务违约及可能违约、大股东变动成为今年以来评级下调的突出因素。此外，还需关注担保人增信能力的下降，以及发行人自身对外担保或有债务的增加。资产的计提减值亦是今年以来发行人主体被下调的重要原因。
        一周市场回顾：供给回升，收益率上行为主。一级市场净供给589  亿元，继续保持回升。AA+和AA  等级占比上升，  AAA  和AA-等级发行人占比下降。从行业来看，制造业、房地产业、制造业占主要优势，其中建筑业占比最高。在发行的124  只主要品种信用债中仅有8  只城投债，占比较低。二级市场交投热情继续下降。银行间市场的信用债品种收益率以上行为主，短端有所下降。具体来看，1  年期品种收益率全部下行，超AAA  和AA+等级收益率分别下降3BP  和2BP，其余等级收益率均下降1BP。3  年期品种中，超AAA  收益率持平，AA+收益率上行1BP，其余等级收益率均上行2BP。5  年期品种收益率上行幅度较大，其中超AAA  等级收益率上行8BP，其余等级收益率均上行6BP。7  年期品种收益率均上行4BP。上周交易所债券市场中的公司债与企业债继续保持双双上涨。
        一周评级调整：上调和下调数目均减少。上周共公告10  项主体评级向上调整行动，4  项主体评级下调行动，涉及个券19  只。评级上调和下调数量均有所减少。评级上调的发行人中有三家为城投平台，分别来自建筑业，金融业，居民服务、修理和其他服务业。各主体评级上调在于公司运营良好，盈利水平稳定。评级下调的4  项主体均为展望下调，发行人均为产业债发行人，来自制造业，采矿业，电力、热力、燃气及水生产和供应业。
        投资策略：评级利差仍将走阔。上周信用债跟随利率债小幅调整。AAA  级企业债、AA  级企业债收益率平均上行2BP，城投债收益率上行3BP。下一步信用债表现如何？建议关注以下几点：
        1）金融控杠杆持续。近期一行三会连续发文加强金融监管，如基金业协会对资管业务和基金子公司强化监管、保监会对保险资管通道业务监管趋严等，金融监管强化或边际降低信用债需求，也不利于企业再融资从而推升信用风险。而对于市场普遍担心的理财委外业务还未出台统一的控杠杆措施，仍需持续关注。
        2）CDS  业务指引通过。外媒报道称交易商协会已于近日审议通过了信用违约互换业务指引。相较原来的信用风险缓释工具，CDS  最大的突破在于参考实体由具体债务扩展至公司实体，也有望推出集中清算，从而与国际接轨。CDS  的推出意味着监管层对于债务违约的容忍度上升，有利于债务处臵市场化和打破刚兑。
        3）高等级信用债仍最为看好。我们于6  月初进行的债市调查中，高等级信用债看好者占比由46%大幅上升至62%，成为投资者最为看好的债券品种，而低等级信用债仍为投资者相对最不看好的债券品种，看好者仅不到10%，而信用风险仍是债市投资者最担忧的风险点，显示投资者对于信用债的风险偏好仍在低位。
        4）信用债分化趋势不改。5  月份以来，随着债市恐慌情绪的缓解，信用利差有所回落，但高低等级间利差进一步扩大，3  年期AA  中票5  月以来信用利差缩窄18BP，但其与3  年期AAA  企业债利差扩大6BP。信用风险虽短期缓和，但仍是高悬之剑，投资者风险偏好难升，而配臵压力仍在，相对安全的中高等级信用债和城投债仍是资金的避风港，信用债分化的趋势仍将持续，高低评级间利差仍有进一步走阔的压力。