投资要点  
        1、当收益率预期由下转平  随着长端收益率的走平，市场对债券市场的预期也出现了"由下转平"这样边际性的变化。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】市场上的一个疑虑是：既然收益率预期平稳，市场普遍会更偏好收益率更高的债券（譬如长端券、偏低信用券），会不会市场的配置行为反而使得期限利差/信用溢价收窄，反而给票息较高的债券带来资产收益的空间？  
        从经验来看，期限利差的变化归终到底来自于对经济的预期，很难因配置因素而有所变化；相反，历史上预期走平期间，信用利差很可能缩窄。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）可以看到，一旦收益率预期走平时，市场往往不会通过拉长期限的方式来博取高收益，而会通过降低信用的方式博取较高的票息收益。而促使市场形成这种交易模式的基础是：往往在预期走平期间，利率风险警报尚不能解除，而如果通过降低信用来得到的话，则余地会更大一些。  
        在目前这个预期明显变平的位置，信用溢价明显比期限溢价要更加安全，配置信用债的价值要高于配置长债，前瞻地看，后面债券市场的风险主要在于通胀高于预期对收益率的连续推动作用，而针对这一点，一旦风险出现，长债要更加敏感，即使信用收益率调整的话，也会给投资者留下更多的应对时间。也许目前的一个疑虑是：信用利差已经到了相当低的位置了，还能更低吗？针对这一点，我们建议在目前这个时点，暂时放下对未来资产收益空间的考虑，多去考虑资产的安全边际的问题。  
        2、市场策略：利率在MPA后仍有压力  资金面本次的收紧存在MPA考核的原因。所谓MPA就是将合意贷款从狭义信贷扩充为广义信贷，后者除了传统信贷之外，还包括有价证券投资、同业存放拆借以及买入返售资产。那么银行出于首次进行MPA考核的考量，一方面在减少对非银机构的拆借，另一方面在收缩自身的资产（以短端便于收缩的资产为主）。因此，我们看到Shibor虽然没有出现显著上升，但银行间回购加权利率出现了逾30bp的上升，可以看到主要的资金问题出在非银行领域。另外，短端债券的收益率上升和近期信托发行收益率的上升意味着银行的资产亦在收缩之中。  按照常态规律的话，无论是季末还是MPA导致的资金紧张，这种紧张到次月初就会开始缓解，因此，虽然季末资金面存在着扰动问题，但可持续性不强。我们认为一个更为重要的点在于：央行的调控触手从基础货币的管理过渡到广义货币的管理，央行的调控有效性可能大为加强，这一点我们之后再做详细阐述。  
        抛开季末资金面的阶段性影响，我们对收益率趋势并不看多。受去年伊始宽松的货币政策的影响，今年年初的经济基本面可能存在一个边际上的变化，一是物价的预期明显上升；二是房地产销售已经到达了一个火爆的状态，并且触发了上海和深圳新一轮限购政策的出台，因此，今年的经济环境可能会摆脱过去两年那种趋势性下滑的状态，在货币政策目标里，"价格"预期管理可能又重回水面，抛开经济增长因素不提，政策也不会用宽松的货币环境去对冲一线收紧的房地产政策，因此，经济基本面的边际变化很可能决定收益率总体下降的趋势已经结束，另外，目前的期限利差也开始走阔，显示出基本面预期上已经出现了一些方向上的变化。  
        展望地看，货币政策的变化可能持续对收益率形成支撑，债券市场可能会落入牛皮市阶段，之于后期债券市场收益率会不会出现显著上升，关键的变量是CPI是否会持续超预期导致货币政策收紧。但从目前来看，货币政策仅仅是停止了宽松，尚未显著收紧，而在这一阶段里，债券市场操作的主要原则是"缩短久期"和"票息为王"。