事件  
        招商银行发布15年年报（此前已披露过业绩快报）：全年实现营业收入2015亿元，同比增长21.5%，归属股东净利润577亿元，同比增长3.2%，符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】贷款和存款余额分别同比增长12.3%和8.1%，资产和负债总额分别同比增长15.7%和15.8%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）15年全年息差2.75%，较14年上升11bps。年末不良率1.68%，环比3Q15上升8bps，拨备覆盖率178.95%，环比3Q15下降16.5个百分点，拨贷比3.00%，环比3Q15下降12bps。核心一级资本充足率10.83%，与3Q15持平。15年每股现金分红0.69元，现金分红率30.2%。  
        评论  
        营收保持高增长，净利润增速下降的主因是大力度计提拨备：我们的盈利增速归因分析显示，招行15年3.2%的净利润增速背后，净利息收入增长正面贡献16.7个百分点，其中，生息资产规模增长贡献近7个百分点，利差提升（降息背景下，付息负债成本下降幅度大于生息资产收益率下降）贡献近10个百分点。此外，有效的费用成本管控对净利润的贡献也达到8个百分点之多。可以看到，招行营业收入和拨备前利润同比增速分别为21.5%和27.8%，维持了去年的高增长态势，而净利润增速下降较多主要是大力度的拨备计提，根据我们测算，拨备计提负面贡献32个百分点。  
        加速暴露不良并加大核销力度是招行全年的主基调：15年全年核销不良贷款384亿，较14年的150亿大幅上升。加回核销处置后不良率3.02%（去年该指标为1.70%），可以看到，招行在供给侧改革推进、银行业资产质量压力加大的背景下，主动加速暴露不良，同时加大不良核销处置的力度。由于大规模的核销，15年下半年90天以内逾期贷款出现了环比负增长。相对而言，招行是不良暴露较为充分的银行，其4Q15加回核销后不良生成率255bps，较3Q15上升38bps，由此，我们仍难以看到资产质量恶化放缓的趋势。分行业看，招行不良贷款增量的84%集中在制造业、批发和零售业、采矿业三个行业。分地区看，不良贷款增量的62%集中在西部地区和中部地区。可见，信贷风险开始出现从长三角地区向产能过剩较严重、中小企业信用风险逐渐加剧的中西部地区蔓延的迹象。  
        手续费收入持续高增长，预计仍将维持：全年实现净手续费收入534亿，同比增长达到35%，占营收比重提升近3个百分点至26.5%。托管、代理业务是较为重要的手续费收入增长来源。我们认为，招行零售业务拥有显著轻型属性，即零售业务的非息收入占该业务营收的比重较高，加之，招行在14年把具有传统优势的零售业务重新定位为核心发展战略，我们预计，招行手续费收入仍可维持较高增速，这也将支撑其营收增长。
        投资建议  
        维持"买入"评级：截至3月30日收盘，招行交易在1.0倍16年PB、7.0倍16年PE，从基本面看，招行营收增长稳定、不良暴露较为充分、经过零售业务战略和轻型银行战略重定位后，非息业务发展潜力较大。此外，在混业预期下，提估值的催化剂也较充足，维持"买入"评级。