合生元  (1112  HK)
        未来将提高B2C平台销售
        ■  Swisse未来将提高B2C销售比重，但费用投入提升
        ■  因促销规模减少，2016年奶粉业务利润率将比2015年好转
        ■  上调16-17E公司盈利预测8.8%和7.7%，现价相当于17.4x  2016E  P/E，估值合理，我们维持中性评级
        Swisse在2015年四季度销售旺盛，2016年高速增长可期
        Swisse在2015年第四季度受益于双十二、双十一电商促销活动，销售额达到8.5亿元，超出我们预期9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为2016年Swisse将仍然受益于消费升级和保健品行业双位数的增长趋势，且调高Swisse  2016年收入预测8.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        2016年奶粉折扣力度减小，但是仍然面临行业挑战公司2015年下半年的奶粉对经销商提价3%并减少折扣力度，使奶粉的毛利率下半年上升到68.1%  vs.  1H2015的63.8%。2016年至今奶粉促销力度比2015年减少，不过因为配方奶粉注册制将在上半年推出以及行业去库存，因此我们预计2016年奶粉收入仍会下降2%。公司指引2016年奶粉销售费用率为40%，比2015年的44.8%低，我们预计2016年奶粉的毛利率略为改进，而奶粉净利润率会从3.4%改进到7%。
        Swisse未来将核心打造B2C销售模式，将提升费用投入
        Swisse在2015年4Q的净利润率达到28.5%。由于公司2016年3月6日已经在天猫商城开了旗舰店，而且Swisse在未来B2C模式销售占比将会由目前的20%继续提升（公司80%销售为C2C商家），也将带来市场费用投入增长。公司预计2016年将投入60-70%的市场费用到网络平台。我们预计Swisse的净利润率将在2016年下降到23%。公司目前天猫旗舰店的粉丝数目已达万人级别。