投资要点
　　事项：
　　工商银行公布15年年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2015年净利润同比增0.5%，符合我们预期：总资产22.21万亿元（+7.8%，YoY/+0.47%,QoQ）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中贷款+8.2%YoY/+0.47%QoQ;存款+4.66%YoY/-1.45%QoQ。营业收入同比增5.3%，净息差2.47%(-19pbsYoY),手续费净收入同比增8.2%。成本收入比25.49%（-126bpsYoY）。不良贷款率1.5%，环比上升6bps。拨贷比2.35%（+8bps,QoQ），拨备覆盖率156%（-1pctQoQ）。公司核心一级资本充足率12.87%（+146bpsQoQ）,资本充足率15.22%（+79bpsQoQ）。拟每10股派发人民币2.333元（含税）。
　　平安观点：
　　盈利维持小幅增长，存贷款结构优化。工行15年全年净利润同比增0.5%，主要受加大拨备计提(拨备计提同比增长53.3%)和净息差收窄带来的净利息收入同比增速持续放缓（Q18.2%，Q24.1%，Q32.0%,Q4-2.0%）的影响，公司拨备前利润同比增7.6%。公司存贷款规模保持稳健增长，其中贷款余额/存款余额较年初分别增长8.2%/4.7%。此外，存贷款结构进一步优化。贷款结构方面，零售贷款占比较年初增加1.9个百分点至29.7%，主要是加大了个人消费和住房贷款的投放，两者增加4365亿元，占各项贷款增量的55.4%；存款结构方面，工行活期存款同比增8.4%，占存款比重较6月末上升1.3个百分点至48.5%。
　　中间业务收入稳定增长。工行手续费及佣金净收入同比增8.2%，占营业收入比重同比增长0.44个百分点至20.55%，收入结构持续改善。主要受益于个人理财及私人银行业务收入（+73.7%，YoY）的快速增长及主要收入来源银行卡业务（占手续费收入的23%）的稳增长（7.3%，YoY）。公司15年末私人银行业务客户数达到6.2万户，同比增44.8%，管理资产规模达1.06万亿，同比增44.3%；银行卡发卡量7.5万亿，其中信用卡发行1.09亿张。
　　净息差持续收窄。工行15年净息差2.47%，环比收窄2BP，同比收窄19BP，主要是受15年5次降息及放开存款利率浮动区间上限的影响，存贷利差同比收窄37BP，环比收窄13BP。考虑到工行15年末仅29%的贷款和61%的存款完成重定价，今年到期的重定价贷款会高于存款，受利率下行的负面影响也会比较大，预计16年工行净息差将持续收窄。
　　资产质量下行趋势延续，未来资产质量继续承压。工行15年不良率为1.50%，环比上升6bps，虽呈上升态势，但低于银行业整体不良贷款率1.67%的水平，整体风险可控。加回核销之后的第4季度年化不良生成率0.78%（-6bps，QoQ），延续3季度的下行趋势。但从不良贷款先行指标来看，公司关注类贷款和逾期贷款快速增长，其中关注类贷款余额环比增63%(HoH)，占总贷款比例增长75BP至4.36%，逾期贷款/90天以内逾期贷款环比分别增长15%/26%(HoH)，占总贷款比重分别上升30BP/27BP至2.79%/1.42%，未来资产质量继续承压。
　　受资产质量下滑影响，公司加大了拨备计提力度及不良处置力度，15年全年计提拨备870亿，较14年多计提303亿，全年核销639亿，较14年增加238亿。测算的公司第四季度季年化信用成本0.85%，环比上升19bps，单季年化不良贷款核销率0.78%，环比下降6bps。公司拨备覆盖率环比下降1个百分点至156%，拨贷比2.35%（+8bps，QoQ），低于2.5%的监管要求，若未来监管要求不放松，公司将维持较高信用成本，对业绩产生负面影响。
　　工行加快实施互联网金融战略谋发展：15年3月工行完整发布了e-ICBC互联网金融品牌，成为国内第一家发布互联网金融品牌的商业银行。"三大平台+三大产品线"战略布局随之谋定。电商平台融e购15年用户数达3000万户，总的交易额接近1万亿元，成为国内第二大电商平台；直销银行“融e行”移动端客户达到1.9亿户；通信平台“融e联”15年年末用户达530万，今年前3个月增加了1000万，3月末用户数已达1530万，今年下半年工行还将推出“融e联”的二维码支付，值得期待。依托三大平台的建设和互联网金融营销服务的新机制，工行实现了融资、支付、投资理财三大产品线快速发展，其中，15年年末网络融资余额达5235亿元，"逸贷"客户数已达450万户，余额突破2100亿元。工行互联网金融呈现加速发展态势，为推动自身经营转型提供新引擎。
　　投资建议：16年工行资产质量仍将继续承压，但从目前来看监管层对于拨备覆盖率指标存在调降的可能，这或将使得工行的净利润避免负增长，由此我们上调公司16年盈利预测至0.5%（原预测-2.7%），工行经营稳健，风险整体可控，互联网金融加速发展有望成为公司下一个增长点。公司目前股价对应16/17年PB0.81x/0.73x，PE5.5x/5.5x，估值仍然具有一定吸引力，维持“推荐”评级。
　　风险提示：资产风险加速暴露。