本周专题：地方政府债务情况梳理。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】截至1  月底，已有25  个省级政府披露了2015  年地方政府债务限额数据，这也是债务甄别数据首次公布。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）1）债务绝对规模：东部沿海省份较高。从2015  年末地方债务规模来看，江苏最高，为10954  万亿，山东、浙江、广东等沿海省份也较高，此外，辽宁和贵州也超过9000  亿元，或与较多债务在甄别中纳入预算有关。2）债务增长率：西南、西北地区增速较快。从2015  年底相对2013  年6  月份的增速来看，整体增速45%，宁夏增速最高，达到127%，广西、贵州等西南地区也较高，仅湖北和重庆两省市增速为负。3）负债率：贵州、云南、宁夏等负债率较高。地方政府整体负债率为22%，贵州、云南、宁夏、辽宁、内蒙古、新疆等省份负债率较高，债务规范化使得各省负债率普遍下行，但受制于经济下滑，2015  年甘肃、新疆、山西、黑龙江等省份负债率逆势上行。4）债务臵换额度对城投债覆盖程度分析。债务臵换利于提高地方政府资金腾挪空间，利好存量城投债，从可用额度对城投债余额的覆盖程度来看，辽宁、广东、上海、北京等覆盖程度较高，而江苏、重庆、湖北等覆盖程度较低。
        一月市场回顾：收益率走势分化，城投债表现较佳。1  月一级市场主要信用债品种净供给4913  亿元，有所增加。AAA  和AA+等级发行人占比上升，AA  等级发行人占比下降，整体资质略有提升。制造业发行人占主要优势，房地产业和建筑业占比亦相对较高。在发行的618  只主要品种信用债中有129  只城投债，占比超过两成。1  月二级市场成交31198  亿元，有所下降。信用债收益率现期限分化和评级分化，1  年期品种中，AA+和AA  收益率分别下行3BP  和10BP，而其他评级券种收益率上行约5-9BP；3  年期和5  年期品种中，中低等级券种收益率下行约1-4BP，而高等级券种收益率上行约3-10BP；7年期品种收益率下行约2-8BP。
        一月评级迁徙评论：制造业风险持续。上月共公告11  项信用债主体评级向上调整行动和4  项信用债主体评级向下调整行动。评级上调的发行人中有6  家为城投平台，其余为产业债发行人，各主体评级的发行人运营良好，整体收入和盈利水平稳步增长，偿债压力较小。评级下调的发行人均为产业债发行人，其中3  家来自制造业，1  家来自采矿业，主要受经济下行和行业景气度恢复缓慢的影响，公司亏损加重，债务压力大，出现兑付风险。
        投资策略：防风险为上。上周信用债跟随利率债大幅调整，AAA  级企业债收益率平均上行11BP、AA  级企业债利率平均上行6BP，城投债收益率平均上行9BP。下一步信用债表现如何？建议关注以下几点：
        1）信用风险仍是主要风险点。我们最新进行的海通一致预期调查显示，信用风险仍为债市投资者担忧的主要风险点，高等级信用债取代利率债成为受访者最为看好的债券品种，而低等级信用债仍为投资者最不看好的债券品种。
        2）地方债发行启动在即，供给冲击不容小觑。财政部下发关于地方债发行的通知，地方债大概率将于一季度启动发行，对于新增债和臵换债仍有规模上限限制，发行进度会趋于平稳。我们预计今年臵换债额度将达到5-6  万亿，远超去年，而货币宽松受制于汇率，仍需警惕地方债的供给冲击。
        3）再融资受阻或为最后一根稻草。李克强在1  月27  日的国务院常务会议上提出，对于长期亏损、失去清偿能力或环保安全不达标且整改无望的企业及落后产能，坚决压缩退出相关贷款。而近期已有大行和股份行对部分产能过剩行业实行限贷，贷款停贷和债券难发或为压垮僵尸企业的最后一根稻草。
        4）防风险为上，优选短久期高等级。信用风险仍在升温，再融资受阻或使得信用违约大幅上升，信用债防风险为上；在防踩雷压力下，相对安全的中高等级信用债被疯狂追逐，收益率和信用利差压缩至历史低位，虽调整风险有限，但上涨空间缩窄，波动或将加大；信用债应以防风险为主，优选短久期高等级进行配臵。