12 月制造业和非制造业PMI 表现均好于11 月。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】12 月中采PMI 为49.7,好于上月的49.6。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)数据回升非季节性因素干扰,季节调整后的12 月PMI 同样环比上月加快0.1 个点。非制造业(商务活动)PMI 的改善更为显著,环比上个月加快0.8 个点,为年内最高,非制造业数据应受益于零售、餐饮和建筑业的活跃。
中型和小型企业好转明显,大型企业景气度可能受去产能拖累。中型和小型企业PMI 分别回升1.3 个点和0.1 个点,改善明显;而大型企业PMI 回落0.3个点,对数据形成一定拖累。我们猜测这一点可能和去产能过程有关。从钢铁高炉开工数据看,钢铁产业去产能自11 月份已经开始。
分行业来看,汽车、计算机保持良好势头;消费类中医药、服装保持稳健增势;新兴战略产业中,新能源汽车、生物、新材料表现位居前三。从转型的角度看,中国经济并非没有结构改善的趋势。
需求端指标、供给端指标均表现良好。供给端的生产和采购指数分别上升0.3和2.0 个点;就业是唯一继续下行的供给端指标,这一点可能和钢铁、煤炭等行业的境遇有关。作为需求端指标的新订单、新出口订单、进口分别上升0.3、1.1 和0.9 个点,这意味着内外需均呈环比改善之势。
产成品库存下行,原材料库存上行,意味着系统性库存回补尚未形成。 产成品库存继续下行0.6 个点,库存重心在继续下移。原材料库存上行可能是源于上游价格的低位,即目前只有价格因素在推动原材料库存回补,需求驱动的产成品主动补库存尚未形成。
与上游大宗表现一致,12 月购进价格指数出现回升。12 月CRB 工业原材料指数同比为-19.4%,高于11 月的-20.0%;南华工业指数在11 月第四周之后也开始震荡回升。PMI 购进价格指数表现一致,12 月为42.4,回升1.3 个点。购进价格指数是PMI 分项中相对最稳定、最客观的一个指标,其能否持续回升值得进一步观察。
三大因素带来11 和12 月经济的边际企稳,能否进一步回升尚待确认。再继续用“依然疲弱”去界定当前经济状态是结论在先,并不客观。很显然11 月、12 月经济指标处于连续好转之中。这一则可能和上游价格度过快速下行阶段,部分产品进入价格修复,通缩冲击的边际减弱有关;二则和政策出手之下汽车、房地产脉冲的影响有关。从高频数据看,这轮汽车和地产脉冲及对产业链的影响仍在继续;三则和三季度以来地方财政支出的趋势性恢复有关。
关注通缩触底将带来的不同于过去50 个月的经济逻辑和投资逻辑。自2011年7 月以来,通缩基本是在震荡加剧,中国PPI 从7.5%下行至-5.9%。在过去的50 多个月中,通缩是唯一主逻辑。而根据我们判断,上游CRB 指数最晚2016 年5 月将同比触底,由此中国PPI 将大概率确认今年四季度或明年一季度的底部位置,此后将转向于趋势性收窄。对2016 年来说,通缩收窄将成为主导经济和资产定价的主逻辑之一。
这意味着债市正处于典型牛市的尾部,未来应关注利率端风险;通缩收窄亦将对部分行业利润表和资产负债表产生修复效应,从而带来投资逻辑和行业估值风格的变化。